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| 2009-04-09 作者：傅勇 來源:上海證券報 |
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鑒于外部環境近期難有起色,政策面需要考慮已有政策是否能夠避免經濟二次探底。現在的問題不在貨幣金融領域,而在實體經濟。在私人部門自發增長的動力啟動前,政策力度不能減弱。將刺激重點轉移至公共領域和啟動內需,增加低收入階層救助等等,中國還有很多的事情要做。新的經濟刺激計劃或許不如以投資為主的經濟刺激計劃集中,但對于經濟結構的平衡將更有意義。
隨著北半球氣溫的轉暖,身處其中的全球主要經濟體已經開始憧憬著實體經濟復蘇的到來。相比之下,中國更有理由“面朝大海,春暖花開”。盡管如此,政策面或許還需要進一步發力。
宏觀指標顯示,美、歐、日三大經濟體仍處在最艱難時刻。美國的失業率指標創下26年來新高,歐元區去年第四季度GDP修正后環比同比降幅均為1995年有記錄以來的最大降幅,而日本經濟的最近表現看上去在向上世紀九十年代“失去十年”全面回歸。不過這些數據并沒有改變包括美聯儲和IMF在內的預期:發達經濟體將在明年上半年復蘇。
與此同時,有跡象顯示,中國經濟最困難時期出現在去年四季度和今年一季度,并且現在已經在漸漸企穩:3月新增信貸規模很可能再度使人瞠目,國家統計局公布的3月份PMI（采購經理人指數）指數連續4個月反彈,已經達到了50以上的水平,此外房地產市場成交出現活躍態勢。這些積極的信號顯示出,積極的財政政策和適度放松的貨幣政策已成功避免了中國經濟的硬著陸。
在此,筆者想再次強調,我國宏觀經濟出現的企穩跡象,并不表明很快將迎來經濟全面復蘇。現有的政策主要刺激了大中型國企以及與政府項目有關的投資,還沒有充分帶動消費和私人投資的活躍。這一點也反映在數據上。3月下旬全國發電量同比下滑2%左右,整個3月全月發電量則同比下滑0.7%。此外,法國里昂證券公布的3月份PMI指數不增反跌,考慮到樣本范圍,這一變動反映了中小企業,特別是與外貿、出口相關的中小企業仍在收縮。
現在,全球范圍內的金融領域已經出現了根本性改觀勢頭,這得益于各國央行對“最后貸款人”角色的充分發揮。這為實體經濟復蘇提供了必備條件,但實體經濟并不一定會隨之同步改善。央行花錢可以穩定金融市場,也可以制造通脹。但這對實體經濟復蘇而言,還是不夠的。在企業和家庭去杠桿化的背景下,央行的錢難以充分進入實體經濟,化作生產力和購買力。簡單地說,實體經濟還需要有人充當“最后借款人”。
盡管不少人預測,金融海嘯第二波第三波正在或者即將來襲,但筆者認為這種可能性正在一天天變小。自從雷曼兄弟事件之后,各國政府就已經認識到,大型金融機構必須保住。底特律也許可以犧牲,但華爾街卻不能。應該相信政府能做到這一點,因為它掌控著印鈔機。新的錢能填上舊的窟窿,無論這些窟窿有多大,只要政府有決心。而現在政府剛好就是有這樣的決心。
可是,實體經濟卻沒這么好對付。否則,危機就太容易處理了。如果企業和家庭不光顧銀行,銀行里就是堆滿了錢,也于事無補。這種情況是可能發生的,事實上也很可能發生過。就是在70多年前的美國大蕭條期間,許多銀行的庫存現金和存放在聯儲的準備金也是可觀的。貨幣供應量的下降可能只是危機的結果而不是危機的原因。市場上的錢變少,央行收緊銀根不是唯一可能的原因,市場自發調整也會得到同樣的結果。原因在于,資產價格泡沫破裂后企業和家庭財務狀況和預期的惡化。當企業所持有的資產大幅縮水后,曾經光鮮的財務報表很快就會顯示出資不抵債的尷尬。此時就是利率再低,企業唯一想做的,也是趕緊還錢削減債務,而不是借錢增加債務。結果,要想打破經濟緊縮鏈條,就需要政府作為最后借款人挺身而出。
在全球范圍內還看不到大多數政府在這么做。增資后的國際貨幣基金組織主要職責仍是穩定金融,德、法等國拒絕更大的經濟刺激方案,也就是拒絕同時扮演最后借款人的角色。就國內而言,盡管中央政府和國有企業可能支配了巨量新增貸款中的相當大部分,但中國政府這樣做的確好過無所作為。中國市場上,有最后貸款人,也有了最后借款人,率先復蘇也就是情理之中。
在接下來兩個季度里,中國經濟有望緩慢回暖,回暖的力度不會太大,因為在這段時期,其他主要經濟體很可能仍難有起色。如果今年年底明年初,全球經濟開始恢復增長,那么中國經濟就有望迎來全面復蘇。對中國而言,這是一個相對樂觀的路徑。現在,僅僅有金融和國有部門的企穩,在取得私人部門的互動之前,全面復蘇就難以出現。
眼下,市場上正密切關注政府是否會出臺新一輪經濟刺激計劃。國內經濟已度過最困難時刻,但筆者以為,這不表示新的經濟刺激計劃已失去目標。首先,鑒于外部環境近期難有起色,政策面就需要考慮已有政策是否能夠避免經濟二次探底。應該說,當前經濟的穩定局面主要得益于政府和國有部門增加投資,出口和私人部門仍沒有明確的積極信號。在私人部門自發增長的動力啟動前,政策力度就不能減弱。其次,新的經濟刺激計劃之所以仍有必要,還因為刺激重點必將轉移至公共領域和被用于啟動內需。這一輪經濟刺激計劃主要是增加投資來穩住經濟,與歐美將醫療教育等公共領域、以及增加低收入階層救助作為政府投入重點相比,中國在這方面還有很多的事情可以做。
就具體政策而言,各方對下調“雙率”（利率和準備金率）充滿期待。但考慮到貨幣供應處于前所未有的寬松狀態,信貸增速規模巨大,貨幣政策放松的力度和空間不會很大。現在的問題不在貨幣金融領域,而在于實體經濟。貨幣政策更可能在此充當一個風向標,隨之而來的將是政策框架以及各類細化政策的出臺,將適度寬松貨幣政策釋放出來的流動性引導向實體經濟部門尤其是公共部門。新的經濟刺激計劃或許不如以投資為主的經濟刺激計劃集中,但對于經濟結構的平衡將更有意義。 |
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