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央行曾在去年三季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中表示：“本幣升值有利于抑制國(guó)內(nèi)通貨膨脹。”目前來看，以人民幣升值抑制國(guó)內(nèi)通脹的效果已經(jīng)得到初步顯現(xiàn)。
升值成抑制通脹政策工具
首先，進(jìn)口依賴程度較大的資源性產(chǎn)品，其價(jià)格上漲幅度得到了一定程度抑制。1月份，原材料、燃料、動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格的漲幅已由前兩個(gè)月的1.8個(gè)百分點(diǎn)降至0.8個(gè)百分點(diǎn)。原材料價(jià)格漲幅下降1個(gè)百分點(diǎn)，其中人民幣升值和其他非季節(jié)性因素占了0.7個(gè)百分點(diǎn)。
其次，有效地改變了人們對(duì)央行應(yīng)對(duì)通脹的政策預(yù)期。今年以來，在國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布CPI指數(shù)的次日，人民幣匯率中間價(jià)都曾較大幅度地高開。人民幣升值已成為央行一項(xiàng)新的應(yīng)對(duì)通脹的政策工具，這在很大程度上提高了央行貨幣政策的獨(dú)立性和靈活性。
未來面臨三大問題
近日央行公布了2007年第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，報(bào)告重申將進(jìn)一步發(fā)揮匯率在抑制價(jià)格上漲中的作用。但是，央行并沒有對(duì)下一步的匯率政策作出具體分析。筆者認(rèn)為，進(jìn)一步以升值抑制通脹將面臨以下一些問題。
首先，升值抑制通脹與人民幣幣值穩(wěn)定的關(guān)系。《金融業(yè)發(fā)展和改革“十一五”規(guī)劃》中明確要求“努力保持人民幣幣值穩(wěn)定”。2005年匯改以來，人民幣升值速度不斷加快，但是匯率的彈性不足。以“金磚四國(guó)”中的印度為例，2005年印度貨幣貶值3.6%，2006年和2007年分別升值1.8%和11.9%，2008年前兩個(gè)月貶值1.2%；而我國(guó)今年前兩個(gè)月人民幣升值2.08%。三年內(nèi)人民幣的升值幅度高于印度貨幣5.78個(gè)百分點(diǎn)。顯然，印度貨幣的匯率彈性和幣值的穩(wěn)定性都要強(qiáng)于我國(guó)貨幣。未來一段時(shí)間我國(guó)物價(jià)仍將在高位運(yùn)行，以升值應(yīng)對(duì)通脹，人民幣幣值穩(wěn)定性缺失的情況將會(huì)進(jìn)一步加劇。
其次，升值抑制通脹與加強(qiáng)國(guó)際主要貨幣之間匯率聯(lián)動(dòng)的關(guān)系。央行在2007年第四季度貨幣政策報(bào)告中指出，2007年匯改工作的成績(jī)之一是人民幣與國(guó)際主要貨幣之間聯(lián)動(dòng)關(guān)系明顯增強(qiáng)。但是，筆者認(rèn)為，2008年主要國(guó)際貨幣匯率的變化趨勢(shì)并不利于央行繼續(xù)執(zhí)行升值抑制通脹的貨幣政策。
其一，美元匯率有走穩(wěn)的趨勢(shì)。自去年11月13日美國(guó)總統(tǒng)布什重申美國(guó)堅(jiān)持強(qiáng)勢(shì)美元政策以來，美元匯率一直在構(gòu)筑底部。2007年11月13日至2008年2月26日，美國(guó)主要流通貨幣美元指數(shù)振幅為2.4035，而今年前兩個(gè)月已經(jīng)縮小至1.6839，振幅縮小30%。美元匯率走穩(wěn)顯然不利于人民幣大幅度單邊升值。
其二，歐元區(qū)與美國(guó)在利率周期上出現(xiàn)錯(cuò)位。上世紀(jì)末以來，美國(guó)經(jīng)歷了四個(gè)利率周期，分別為第一個(gè)利率周期（升息周期），1999年6月30日-2000年5月16日；第二個(gè)利率周期（降息周期），2001年1月3日-2003年6月25日；第三個(gè)利率周期（升息周期），2004年6月30日-2006年6月30日；第四個(gè)利率周期（降息周期），2004年6月30日-2006年6月30日。英國(guó)和歐元區(qū)基本上以1-5個(gè)月的時(shí)滯分別踏入了美國(guó)的前三個(gè)利率周期。但是，對(duì)于美國(guó)第四個(gè)利率周期，除英國(guó)滯后2個(gè)月踏入外，歐元區(qū)迄今沒有進(jìn)入其中。美國(guó)在第四個(gè)利率周期中5次下調(diào)利率，聯(lián)邦基金目標(biāo)利率由5.25%降至3%。英國(guó)雖在本次利率周期中先后兩次下調(diào)利率，英格蘭銀行官方銀行利率已經(jīng)由5.75%降至5.25%，但其依然高于遠(yuǎn)離美國(guó)第四次利率周期的歐元區(qū)利率水平。目前歐洲央行隔夜拆借利率為5%。當(dāng)歐元區(qū)和英國(guó)依然與美國(guó)保持高息差的情況下，人民幣對(duì)歐元和英鎊升值則要求人民幣對(duì)美元有更大幅度的提升。這意味著人民幣的波動(dòng)性加大，幣值的穩(wěn)定性將進(jìn)一步減弱。
第三，升值抑制通脹與人民幣名義匯率和實(shí)際匯率的背離。人民幣對(duì)美元實(shí)際匯率變化取決于人民幣名義匯率水平和中美兩國(guó)的通脹率。2007年2月，中國(guó)通脹率超過美國(guó)。兩者的差距在2007年11月之后進(jìn)一步拉大，這使得人民幣名義匯率和實(shí)際匯率之間的背離加大。2008年1月與去年同期相比，人民幣名義匯率升值7.6%，而實(shí)際匯率升值達(dá)到了9.9%。同月，人民幣實(shí)際匯率比名義匯率高出2013個(gè)基點(diǎn)。升值抑制通脹政策將會(huì)進(jìn)一步加大名義匯率和實(shí)際匯率的背離。
總之，筆者認(rèn)為，央行在執(zhí)行升值抑制通脹政策的同時(shí)，應(yīng)該盡可能保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。 |