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最近幾年，中國(guó)“高增長(zhǎng)、低通脹”的良性宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行令其他國(guó)家羨慕不已。然而，越來(lái)越多的證據(jù)顯示，宏觀基本面的“蜜月期”行將結(jié)束。緊縮性貨幣政策的祭出顯然只是時(shí)間問(wèn)題，這已不是問(wèn)題的關(guān)鍵。引發(fā)更多爭(zhēng)論的問(wèn)題在于，即將來(lái)臨的貨幣政策調(diào)控到底能起到多大的作用。筆者認(rèn)為，答案取決于貨幣政策是否能成功地穩(wěn)定人們對(duì)通貨膨脹的預(yù)期。目前的問(wèn)題正是在于。各界對(duì)于物價(jià)上漲性質(zhì)的不同判斷沖淡了央行針對(duì)通貨膨脹的預(yù)警信號(hào)。很多人認(rèn)為，目前的結(jié)構(gòu)性通貨膨脹是不可持續(xù)的。然而，這一觀點(diǎn)可能低估了部分物價(jià)上漲的危害以及由此引發(fā)的預(yù)期機(jī)制。要盡早釋放結(jié)構(gòu)性通脹的風(fēng)險(xiǎn)，就應(yīng)該及早加大貨幣緊縮的力度。
當(dāng)下，盡管CPI指數(shù)已經(jīng)清晰地表明宏觀經(jīng)濟(jì)在溫和通脹通道中運(yùn)行，但物價(jià)上漲到底是結(jié)構(gòu)性上漲還是全面上漲以及是否能夠持續(xù)仍存有很大分歧。這種分歧有其客觀背景。本輪物價(jià)上漲的最大特點(diǎn)在于，物價(jià)上漲是在大面積產(chǎn)能過(guò)剩的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的，而之前的通脹都是短缺型的通脹。在生產(chǎn)能力過(guò)剩的前提下，加工制造業(yè)部門(mén)的提價(jià)能力有限，流動(dòng)性過(guò)剩所造成的通脹壓力很難作用于這些部門(mén)，而只能在供給彈性較小的農(nóng)業(yè)部門(mén)和資產(chǎn)部門(mén)推升房?jī)r(jià)。
由此造成的宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)頗為耐人尋味。一方面，CPI和資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲令人擔(dān)憂。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布，8月份CPI較上年同期增長(zhǎng)6．5%，為128個(gè)月新高，刷新了此前于今年7月份創(chuàng)下的5．6%的10年高點(diǎn)，并已經(jīng)連續(xù)6個(gè)月超過(guò)3%的調(diào)控關(guān)口。此前，中國(guó)6月份CPI增速為4．4%，5月份CPI增速為3．4%，4月份為3．0%，3月份為3．3%。目前的物價(jià)已接近上一輪物價(jià)上漲的高位期。十年前，1996年12月CPI增速為7．0%，1997年1月份CPI增速為5．9%。
另一方面，令人稍感寬慰的是，大多數(shù)工業(yè)制成品市場(chǎng)運(yùn)行平穩(wěn)。到目前為止，通脹的全面化仍僅僅存在一部分人士的猜測(cè)和擔(dān)憂之中。8月份CPI數(shù)據(jù)中，食品類(lèi)價(jià)格同比上漲18．2%，繼續(xù)成為推動(dòng)CPI走高的主要力量，僅此一項(xiàng)就帶動(dòng)了接近90%的CPI上漲幅度。同時(shí)，而非食品價(jià)格同比上漲仍為0．9%，與上月基本持平，衣著、交通通信工具及文化教育娛樂(lè)的價(jià)格甚至一直在下跌。這樣，核心CPI僅僅上漲了0．8%。
可以說(shuō)，此前飽受詬病的產(chǎn)能過(guò)剩幫了宏觀調(diào)控的忙。根據(jù)商務(wù)部的數(shù)據(jù)，從1997年開(kāi)始，隨著生產(chǎn)能力的提高，已有超過(guò)70%的工業(yè)品和超過(guò)80%的消費(fèi)品處于供過(guò)于求的狀態(tài)。對(duì)中國(guó)大多數(shù)加工制造業(yè)部門(mén)來(lái)說(shuō)，產(chǎn)能過(guò)剩有力地抑止了通脹的全面化。樂(lè)觀預(yù)期是，中國(guó)當(dāng)前的通脹壓力會(huì)隨著下一輪糧食尤其是肉禽進(jìn)入市場(chǎng)推低食品價(jià)格之際將出現(xiàn)緩解。
然而，問(wèn)題在于，未來(lái)的物價(jià)走勢(shì)在很大程度上取決于通脹預(yù)期。CPI的持續(xù)走高必將加速通脹預(yù)期的形成，而通脹預(yù)期通過(guò)以下三個(gè)渠道或致通脹全面化長(zhǎng)期化。這要求必須認(rèn)真對(duì)待。
首先，CPI持續(xù)上漲所強(qiáng)化的通脹預(yù)期將推升用工成本。作為消費(fèi)物價(jià)指數(shù)，CPI反映的是居民生活成本的變動(dòng)。生活成本的上升將使政府面臨較大的穩(wěn)定壓力。如果不能有效地控制食品價(jià)格的上升，則政府為低收入階層所作的轉(zhuǎn)移支付努力的真實(shí)效果將大打折扣。同時(shí)，職工對(duì)物價(jià)持續(xù)上漲的預(yù)期要求在工資中考慮物價(jià)上漲因素。尤其是在市場(chǎng)化程度較低的部門(mén)，職工要求加薪的呼聲會(huì)越來(lái)越強(qiáng)烈。同時(shí)外出務(wù)工的流動(dòng)勞動(dòng)力也因生活成本的提高，必將提高其保留工資。
其次，更重要的是，CPI持續(xù)上漲所強(qiáng)化的通脹預(yù)期將會(huì)進(jìn)一步促使銀行存款向資產(chǎn)部門(mén)的搬家，助推資產(chǎn)價(jià)格的高漲。顯然，如果所有的價(jià)格都提高了10%，那么所有人手中的貨幣都會(huì)貶值，但家庭的相對(duì)收入不變。因而，平衡性通貨膨脹的收入分配效應(yīng)很小。結(jié)構(gòu)性通貨膨脹所帶來(lái)的問(wèn)題在于，收入再分配效應(yīng)將使財(cái)富流向房地產(chǎn)、股市等資產(chǎn)部門(mén)，為此，老百姓的一個(gè)反映就是將存款轉(zhuǎn)移到這些部門(mén)。另一個(gè)更加簡(jiǎn)單的做法是大量?jī)?chǔ)備食品等漲價(jià)物品。這兩方面將進(jìn)一步推升結(jié)構(gòu)性通貨膨脹。因而，從這些角度來(lái)說(shuō)，產(chǎn)能過(guò)剩情況下的結(jié)構(gòu)性通貨膨脹比全面通脹危害更甚。
再次，CPI持續(xù)上漲所強(qiáng)化的通脹預(yù)期或使通脹持續(xù)化。貨幣學(xué)派認(rèn)為，通貨膨脹總是一個(gè)貨幣現(xiàn)象，是過(guò)多的貨幣追逐過(guò)少的商品。中國(guó)現(xiàn)在流動(dòng)性過(guò)剩，但幸運(yùn)的是，中國(guó)大多數(shù)商品也過(guò)剩。但一旦持續(xù)通脹的預(yù)期形成，人們總會(huì)尋找那些短期供給彈性較小的物品保值，由此導(dǎo)致了結(jié)構(gòu)性通貨膨脹可能并不一定是短期現(xiàn)象。
以上三點(diǎn)表明，結(jié)構(gòu)性通貨膨脹危害不容忽視，穩(wěn)定通脹預(yù)期勢(shì)在必行。中國(guó)人民銀行法明確規(guī)定貨幣政策的首要目標(biāo)是保持貨幣幣值的穩(wěn)定。就貨幣政策而言，防止通貨膨脹預(yù)期失控應(yīng)稱為其對(duì)內(nèi)貨幣政策的主要任務(wù)。從這點(diǎn)來(lái)說(shuō)，央行應(yīng)表達(dá)更加控制通貨膨脹的更強(qiáng)信號(hào)。
事實(shí)上，中國(guó)巨大的負(fù)利率水平，一方面顯示此前的緊縮措施遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足以抑制潛在的通貨膨脹壓力，另一方面也意味著未來(lái)加息的空間仍然很大，斷言貨幣政策無(wú)效也為時(shí)尚早。截至8月，中國(guó)已經(jīng)連續(xù)9個(gè)月處于實(shí)際負(fù)利率中，且就8月份數(shù)據(jù)而言，即便將最新加息因素考慮在內(nèi)，扣除利息稅后的一年期存款利率為3．42%，實(shí)際負(fù)利率水平高達(dá)308個(gè)基點(diǎn)。這種情況顯然表明，現(xiàn)行的利率水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于均衡利率水平。如果利率恢復(fù)到正水平并逼向均衡利率，貨幣政策應(yīng)能收到穩(wěn)定通脹預(yù)期的效用。一個(gè)例證是，美聯(lián)儲(chǔ)在2004年6月到2006年7月的兩年時(shí)間里，17次加息，每次25個(gè)基點(diǎn)，基準(zhǔn)利率從1%提高到5．25%，同期的通貨膨脹率由平均3．5%降到目前的2．5%。
很多人認(rèn)為，加息政策的天花板主要來(lái)自外部。世界主要央行尤其是美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)結(jié)束加息周期，維持利率的問(wèn)題，并且，由于美國(guó)次級(jí)抵押貸款危機(jī)有向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的趨勢(shì)，美聯(lián)儲(chǔ)很可能在下次議息會(huì)議上降息。反觀中國(guó)，今年為止已幾次加息，中美利差的縮小或?qū)⑦M(jìn)一步吸引熱錢(qián)流入，并加劇管理國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性過(guò)剩的難度。但就目前形勢(shì)而言，利率平價(jià)在決定匯率走勢(shì)上已經(jīng)基本失去意義。畢竟，中美兩國(guó)的利率尚存較大的空間。并且，就美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲兩大央行最近流露的信號(hào)看，減息周期的到來(lái)仍尚待時(shí)日。
筆者認(rèn)為，雖然各界對(duì)通脹壓力會(huì)否全面化以及能夠持續(xù)多有爭(zhēng)論，但不可否認(rèn)的是通脹預(yù)期正在迅速形成。以穩(wěn)定物價(jià)為己任的中央銀行應(yīng)該采取更加嚴(yán)厲的立場(chǎng)。就CPI和持續(xù)的負(fù)利率而言，央行已經(jīng)具備持續(xù)加息的充足理由。更重要的是，要穩(wěn)定社會(huì)的通脹預(yù)期，只有堅(jiān)定的貨幣緊縮政策才能做得到。要做到這一點(diǎn)，央行必須更快地趨近均衡利率，并強(qiáng)化反通脹的堅(jiān)定形象。
（作者單位：復(fù)旦大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心） |