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中國(guó)政府正在積極掌控去杠桿和穩(wěn)增長(zhǎng)的平衡木，并將債轉(zhuǎn)股作為企業(yè)去杠桿的有力砝碼。

8月16日，國(guó)家發(fā)改委新聞發(fā)言人孟瑋在新聞發(fā)布會(huì)上回答時(shí)代周報(bào)記者提問(wèn)時(shí)表示，企業(yè)部門(mén)結(jié)構(gòu)性去杠桿與穩(wěn)增長(zhǎng)并不矛盾。對(duì)于去杠桿下一步的具體措施，孟瑋表示將重點(diǎn)推進(jìn)三大方面，包括促進(jìn)市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股增量、擴(kuò)面、提質(zhì)，穩(wěn)妥出清“僵尸企業(yè)”，以及完善企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)預(yù)警機(jī)制。

目前，市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股正在加速落地。據(jù)發(fā)改委的數(shù)據(jù)，今年以來(lái)，市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股新增簽約金額約3900億元，新增落地金額約3800億元。

但以市場(chǎng)化、法治化為主要特征的債轉(zhuǎn)股仍需破解諸多難題。中國(guó)黃金集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家萬(wàn)喆認(rèn)為，在推進(jìn)債轉(zhuǎn)股過(guò)程中，不僅需要完善法制保障和監(jiān)管措施，還需要進(jìn)行現(xiàn)代化的公司治理。今后，如何完善配套措施，激活參與機(jī)構(gòu)的活力，將決定著“增量擴(kuò)面提質(zhì)”目標(biāo)能否盡快實(shí)現(xiàn)。

以債轉(zhuǎn)股作為企業(yè)去杠桿重點(diǎn)

當(dāng)前，企業(yè)去杠桿的任務(wù)艱巨。中國(guó)社科院發(fā)布的《2019年一季度中國(guó)杠桿率報(bào)告》顯示，宏觀杠桿率在2019年一季度已達(dá)歷史高點(diǎn)。其中，非金融企業(yè)的杠桿率反彈最大。

一邊是居高不下的企業(yè)杠桿率，另一邊是承壓的下半年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)。如何處理好去杠桿與穩(wěn)增長(zhǎng)的關(guān)系？孟瑋提出，一方面，要堅(jiān)定去杠桿方向、防止風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)累積；另一方面，既要防止高負(fù)債企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)，也要避免低負(fù)債企業(yè)的合理投融資需求得不到滿足。

“這就需要在去杠桿的手段選擇上注重采用發(fā)展型手段，包括市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股、多渠道補(bǔ)充企業(yè)資本金、引入優(yōu)質(zhì)戰(zhàn)略投資者、盤(pán)活存量資產(chǎn)、優(yōu)化企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)等。”孟瑋說(shuō)道。

作為處置不良資產(chǎn)的一種手段，債轉(zhuǎn)股是指將銀行對(duì)企業(yè)的債權(quán)轉(zhuǎn)換為資產(chǎn)管理公司對(duì)企業(yè)的股權(quán)，是企業(yè)脫困的“利器”之一。今年二季度以來(lái)，去杠桿的相關(guān)政策密集出臺(tái)，企業(yè)去杠桿的具體行動(dòng)方案也于近期出爐。7月29日，《2019年降低企業(yè)杠桿率工作要點(diǎn)》（以下簡(jiǎn)稱《工作要點(diǎn)》）正式發(fā)布，共4章21條。其中“加大力度推動(dòng)市場(chǎng)化、法治化債轉(zhuǎn)股”包含11條，占比超過(guò)一半，足見(jiàn)政府層面對(duì)市債轉(zhuǎn)股工作的重視程度。

多位業(yè)內(nèi)人士在接受時(shí)代周報(bào)記者采訪時(shí)認(rèn)為，目前企業(yè)債務(wù)普遍較重的情況下，債轉(zhuǎn)股是減輕企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展的較有效方式。孟瑋表示，市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股可以在降低企業(yè)負(fù)債的同時(shí)增加權(quán)益資本，見(jiàn)效快且對(duì)企業(yè)生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)沖擊小。通過(guò)引入外部股東，市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股為企業(yè)提供了完善治理結(jié)構(gòu)、清理資產(chǎn)、業(yè)務(wù)調(diào)整的良機(jī)。

金融資產(chǎn)投資公司成主力軍

在過(guò)去近3年的時(shí)間中，工、農(nóng)、中、建、交五大銀行分別成立了金融資產(chǎn)投資公司，專注于實(shí)施市場(chǎng)化、法治化債轉(zhuǎn)股。《工作要點(diǎn)》也提出，要推動(dòng)金融資產(chǎn)投資公司發(fā)揮市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股“主力軍”作用。

銀保監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)信息與風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)部負(fù)責(zé)人劉志清近日表示，目前，金融資產(chǎn)投資公司共落地實(shí)施債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目254個(gè)，落地金額4000億元。北京師范大學(xué)公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心主任高明華認(rèn)為，金融資產(chǎn)投資公司較早參與債轉(zhuǎn)股，積累了一定的經(jīng)驗(yàn)。尤其是，如何有效參與債轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理，金融資產(chǎn)投資公司較其他類型企業(yè)有一定優(yōu)勢(shì)，而能否有效改善債轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理，直接關(guān)系著債轉(zhuǎn)股能否成功。

前海開(kāi)源基金董事總經(jīng)理?xiàng)畹慢堃矊?duì)時(shí)代周報(bào)記者分析，金融資產(chǎn)投資公司具有比較強(qiáng)的研究能力，在資產(chǎn)定價(jià)方面有一定的優(yōu)勢(shì)。

不過(guò)，當(dāng)前市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股存在風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較高、資本占用較多問(wèn)題。根據(jù)規(guī)定，商業(yè)銀行因市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股持有上市公司股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為250%，非上市公司股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重是400%，遠(yuǎn)高于各類債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。

為了解決上市問(wèn)題，《工作要點(diǎn)》提出了支持商業(yè)銀行發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充資本；鼓勵(lì)外資入股金融資產(chǎn)投資公司等債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)等措施。

“這些都可以提高相關(guān)機(jī)構(gòu)參與債轉(zhuǎn)股的積極性。”楊德龍指出，但參與機(jī)構(gòu)要找到利益共同點(diǎn)，要有利可圖，這樣債轉(zhuǎn)股才具有可持續(xù)性。

高明華分析，債轉(zhuǎn)股既需要充分的資金，也需要豐富的公司治理經(jīng)驗(yàn)，而商業(yè)銀行和外資的參與能夠在這兩方面解決一些瓶頸問(wèn)題。“當(dāng)然，更重要的還是金融資產(chǎn)投資公司自身在這兩方面的優(yōu)勢(shì)。”

“增量擴(kuò)面”仍存兩大難題

政府的積極紓困，并不意味著所有困難企業(yè)都能實(shí)現(xiàn)債轉(zhuǎn)股。根據(jù)2018年6月銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《金融資產(chǎn)投資公司管理辦法（試行）》，作為債轉(zhuǎn)股對(duì)象的企業(yè)應(yīng)具備發(fā)展前景良好但遇暫時(shí)困難、生產(chǎn)產(chǎn)品符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向、信用狀況好等條件。

《工作要點(diǎn)》提出，鼓勵(lì)以優(yōu)先股方式開(kāi)展市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股，擴(kuò)大非上市非公眾股份公司債轉(zhuǎn)優(yōu)先股試點(diǎn)范圍。同時(shí)，支持對(duì)民營(yíng)企業(yè)實(shí)施市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股，鼓勵(lì)對(duì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)開(kāi)展市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股。

目前，民營(yíng)企業(yè)債轉(zhuǎn)股落地項(xiàng)目仍較少。據(jù)發(fā)改委數(shù)據(jù)，截至2019年4月末僅有24個(gè)民企債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目落地。另?yè)?jù)國(guó)金證券8月發(fā)布的研報(bào)，本輪實(shí)施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)以國(guó)有企業(yè)為主，其中地方國(guó)有企業(yè)占比最高，達(dá)59.49%，民營(yíng)企業(yè)占比僅為15.19%。

高明華認(rèn)為，民營(yíng)企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，對(duì)債轉(zhuǎn)股的需求也更大。但是，需要債轉(zhuǎn)股的民營(yíng)企業(yè)的公司治理問(wèn)題也比較突出，金融資產(chǎn)投資公司對(duì)此的顧慮也很大。

債轉(zhuǎn)股實(shí)施過(guò)程中的定價(jià)問(wèn)題，是各方關(guān)注的難點(diǎn)。“對(duì)于國(guó)企，定價(jià)低了，可能會(huì)涉嫌國(guó)資流失；定價(jià)高了，金融資產(chǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)加大。對(duì)于民企，定價(jià)低了，債務(wù)負(fù)擔(dān)就減輕不了多少，積極性也會(huì)降低。”高明華說(shuō)道。

國(guó)金證券研報(bào)稱，目前債轉(zhuǎn)股定價(jià)主要仍然是由實(shí)施機(jī)構(gòu)與各個(gè)企業(yè)逐一談判，缺乏獨(dú)立的第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)和成熟的債轉(zhuǎn)股定價(jià)、交易市場(chǎng)，在一定程度上影響了債轉(zhuǎn)股的效率。

此外，高明華認(rèn)為，金融資產(chǎn)投資公司如何參與債轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理也是一個(gè)難點(diǎn)。“金融資產(chǎn)投資公司有沒(méi)有優(yōu)秀的公司治理人才？如果參與不力或方法不當(dāng)，就難以改善債轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理，企業(yè)業(yè)績(jī)也就難以改善，債轉(zhuǎn)股的效果將會(huì)大打折扣。”

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