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上周五(1月26日)，國家發改委網站發布了由發改委、人民銀行、財政部、銀監會、國務院國資委、證監會、保監會等七部門聯合印發的《關于市場化銀行債權轉股權實施中有關具體政策問題的通知》(下稱“《通知》”)。《通知》中的四大亮點包括：一是不再糾結于純粹的股權;二是支持實施機構與股權投資機構合作發起設立專項開展市場化債轉股的私募股權投資基金;三是規定各類非國有企業，如民營企業、外資企業也可開展市場化債轉股;最后，允許轉股的債權范圍擴容。
對此，受訪業內人士對第一財經記者指出，政策放松尺度大幅超出預期。《通知》對債轉股實施中的一些具體事項作出了相應的細化和明確，將有利于解決債轉股落地難的問題。
不再糾結于“名股實債”
從2016年10月國務院發布《關于市場化銀行債權轉股權的指導意見》，拉開本輪市場化債轉股大幕，至今已經一年多。
一年來，債轉股簽訂協議資金超萬億。根據發改委透露的數據，截至去年年底，70余家高負債企業積極協商談判達成市場化債轉股協議，規模超萬億元。不過，根據不完全統計，落地的規模只占簽約總規模的10%左右。
以簽約金額和落地金額均占本輪市場化債轉股半壁江山的建設銀行為例， 第一財經從建行獲悉，截至去年第三季度，建行已與42家企業達成市場化債轉股合作意向，簽訂了總額5542億元的框架協議，其中11家客戶15個項目落地資金633.8億元。落地金額僅占協議金額的11.4%。
“落地率只有10%。一是個別地方報批慢，二是資金不到位。”國家金融與發展實驗室銀行中心研究員欒稀指出。
而制約本輪市場化債轉股落地難的原因很多，七部委此次聯合發文正是對債轉股進行“松綁”。
比如，在此之前，對本輪市場化債轉股中的“名股實債”現象，外界一直存在爭議。
不過，此次七部委發文明確，不再糾結于純粹的股權。《通知》指出，允許采用股債結合的綜合化方案，各實施機構可根據對象企業降低杠桿率的目標，設計股債結合、以股為主的綜合性降杠桿方案，并允許有條件、分階段實現轉股。
所謂名股實債，此前信達證券董事長張志剛曾經公開做出解讀。“簽協議轉的是股，但是通常約定一些回購條款。這也就意味著5年、7年后，企業或者是企業的股東、地方國資還要把這塊股權買回去。”
張志剛同時指出，金融機構做“名股實債”的原因：對于銀行來說，做出這樣的安排可能也有出于流動性的考慮，因為它不可能長期持有。另外，在企業管理過程當中，銀行能夠介入的程度也不高。所以通常是名股實貸。
記者此前在山東調研發現，作為山東首單債轉股——山東能源集團與建行的210億元市場化債轉股方案規定，山東能源集團債轉股基金到期前，如果集團根據規劃完成上市，集團轉型發展基金在二級市場退出;如果未能上市，則通過設定條件由集團負責回購或通過基金份額轉讓實現退出。
業內人士表示，這體現了綜合的退出模式。例如，山東能源集團內部人士對第一財經記者指出，名股實債如果銀行到期退出機制單一，就是要求企業到期償還。上述案例中退出機制寬泛靈活，包括上市后可以用上市公司股權退出，有新的上市公司可以入股，定向增發時企業可以參與，此外有其他合作項目企業可以參與。
雖然依然可以看到回購的影子，但已經體現出此次《通知》中要求的“股債結合綜合化方案”。
某四大資產管理公司內部人士對記者指出，不允許債權，將大大打擊金融機構參與積極性，反之則能鼓勵金融機構落地債轉股。《通知》也不再拘泥于純粹的債轉股模式，可以有效降低轉股風險，提高市場資金參與的積極性。
以1月28日在2018年工作會議上公布2017年業績的長城資產為例，該公司2017年累計出資35億元，推進實施了以中國鐵物為代表的4個市場化債轉股項目。
資管新規為債轉股專項產品留下空間
除了明確不再糾結于純粹的股權，債轉股新規還對債轉股對接的資金進一步放寬路子。
《通知》明確，允許實施機構發起設立私募股權投資基金開展市場化債轉股。不僅可向符合條件的合格投資者募集資金，符合條件的銀行理財產品也可以依法向其出資。
“銀行之前落地的債轉股也基本都對接的是理財產品。”國家金融與發展實驗室副主任曾剛對第一財經記者指出。
不過，以銀行理財向債轉股股權基金出資，由于理財資金大部分為短期、有兌付壓力的債務性資金，依舊存在很多實際性難題。
例如，此前工行山西省分行行長陸欽在銀監會例行發布會上對第一財經指出，由于債轉股對接的主要是銀行理財資金，資金成本較高，這被認為是一大主要難題。資金成本較高使得銀行和企業都在進一步觀望。由于理財資金成本難降，從這個角度上來說，債轉股和降杠桿、降成本形成了一定矛盾。
“當前流動性中性偏緊，資金成本高居不下，銀行希望等到資金價格下行的時間窗口，再推進債轉股的進展。”陸欽說。
曾剛認為，結合資管新規，以后可以發行專項的債轉股資管產品對接債轉股，兼顧債轉股期限長的特點，也不至于和資管新規沖突。
曾剛表示，一般性理財的確存在錯配問題，信息披露也不一定很充分，專項理財就好一些。但目前只是猜想，市場上債轉股的專項資管產品不多，只有少數國有大行試水過幾個億規模。
不過，去年年底公布的資管新規征求意見稿，確實為債轉股專項資管或理財產品埋下伏筆。例如資管新規征求意見稿第十一條第三款最后一句指出，鼓勵發行資管產品降低企業杠桿率;此外還提到，當前銀行的公募產品以固定收益類產品為主，如發行權益類產品和其他產品，須經銀行業監管部門批準，但用于支持市場化、法治化債轉股的產品除外。
業內預計，銀行資管類子公司(包括幾家國有銀行新成立的專門從事債轉股的資管)未來投向這些領域的專項產品(如債轉股專項資管計劃或理財產品)會有一定的發展空間。
此外，《通知》還明確，支持各類所有制企業開展市場化債轉股，包括各類非國有企業，如民營企業、外資企業等。相比之前債轉股是以地方國企和央企為主的一種模式，現在，這也有了一個比較大的突破。
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