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　　■2018·觀大勢謀全局

　　剛剛閉幕的中央經(jīng)濟(jì)工作會議對明年的貨幣政策明確定調(diào)。會議指出，穩(wěn)健貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，此次會議將穩(wěn)健中性貨幣政策與“更好為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線”兩大任務(wù)相掛鉤，貨幣政策在明年難言放松。而綜合分析目前國內(nèi)外的市場環(huán)境，央行在明年或繼續(xù)延續(xù)今年以來上調(diào)貨幣市場利率的操作思路，但是對于上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率將較為謹(jǐn)慎。

　　表述　主基調(diào)不變措辭微調(diào)

　　“穩(wěn)健”成為最近幾年貨幣政策不變的基調(diào)，但隨著國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)和金融市場環(huán)境的變化，貨幣政策“穩(wěn)健”的內(nèi)涵在每一年又不盡相同。

　　和去年中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出的“貨幣政策要保持穩(wěn)健中性，適應(yīng)貨幣供應(yīng)方式新變化，調(diào)節(jié)好貨幣閘門，維護(hù)流動性基本穩(wěn)定”相比，今年的表述有所不同，微調(diào)為“穩(wěn)健貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長。”對此，業(yè)內(nèi)人士指出，這意味著央行將站在更高的視角，更宏觀地進(jìn)行貨幣供給，貨幣政策量價工具將配合維持“緊平衡”的流動性環(huán)境。

　　聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理、首席宏觀研究員李奇霖認(rèn)為，此次經(jīng)濟(jì)工作會議提出的貨幣政策穩(wěn)健中性，與去年中央經(jīng)濟(jì)工作會議所提出的穩(wěn)健相比，略有收緊。他表示，一方面，全球主要央行的貨幣政策都在邊際緊縮，外部環(huán)境對國內(nèi)政策將有所限制；另一方面，國內(nèi)CPI同比上升，金融防風(fēng)險持續(xù)，偏緊的貨幣政策需要與之相配合。同時，他也預(yù)計，資金面整體而言會延續(xù)當(dāng)前的緊平衡，貨幣政策也會加強預(yù)期管理。

　　恒豐銀行研究院發(fā)布報告指出，明年貨幣政策更趨注重保持流動性的緊平衡。“一方面，隨著發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體不斷復(fù)蘇，全球貨幣政策正常化進(jìn)程加快，其政策溢出效應(yīng)必然會對中國經(jīng)濟(jì)和金融體系產(chǎn)生影響，客觀上要求貨幣政策不能輕易放松。另一方面，房地產(chǎn)和基建的放緩以及固定資產(chǎn)投資增速的持續(xù)下滑使得國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的下行壓力仍不可小覷，又要求貨幣政策不能收得更緊。”報告稱。

　　中央經(jīng)濟(jì)工作會議也明確，“打好防范化解重大風(fēng)險攻堅戰(zhàn)，重點是防控金融風(fēng)險，要服務(wù)于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革這條主線，促進(jìn)形成金融和實體經(jīng)濟(jì)、金融和房地產(chǎn)、金融體系內(nèi)部的良性循環(huán)，做好重點領(lǐng)域風(fēng)險防范和處置，堅決打擊違法違規(guī)金融活動，加強薄弱環(huán)節(jié)監(jiān)管制度建設(shè)。”

　　分析人士指出，從上述內(nèi)容看，明年貨幣政策主要目標(biāo)是防風(fēng)險、促增長和金融去杠桿。這也與7月全國金融工作會議“服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險、深化金融改革”三項任務(wù)一脈相承。

　　判斷　短期內(nèi)加息可能性不大

　　在貨幣政策難言放松的背景下，加息會在2018年到來嗎？市場普遍認(rèn)為，2018年央行或延續(xù)2017年的操作思路，提高公開市場逆回購和MLF（中期借貸便利）利率，而存貸款基準(zhǔn)利率繼續(xù)按兵不動。

　　伴隨美聯(lián)儲近期的年內(nèi)第三次加息，最近，央行公開市場逆回購和MLF操作利率也同步小幅上行。而縱觀整個2017年，在穩(wěn)增長和去杠桿背景下，貨幣政策也表現(xiàn)出放量和加價“量價分離”的政策組合特征。數(shù)量操作方面，截至12月20日，央行今年通過公開市場凈投放量為13792億元，遠(yuǎn)低于2016年的4.5萬億元。價格工具方面，今年公開市場操作利率分別于2月、3月、12月三次上行，其中2月、3月分別上行10個基點，12月上行5個基點。

　　展望2018年，中信證券固定收益首席研究員明明對記者表示，小幅放量和相機提高公開市場利率的“量價分離”政策組合仍將延續(xù)，貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱配合防范和化解金融風(fēng)險。央行將根據(jù)實際情況漸進(jìn)跟隨美聯(lián)儲加息以維持中美利差、穩(wěn)定匯率水平的有利條件，很有可能延續(xù)12月提高公開市場利率的步驟，并適當(dāng)加快節(jié)奏、縮小幅度。

　　恒豐銀行研究院報告也認(rèn)為，中國央行出于發(fā)展和穩(wěn)定的考慮，并未調(diào)升存貸款基準(zhǔn)利率，但是金融市場利率卻一直處于加息通道中，且四季度以來幅度有所加大。除非2018年出現(xiàn)嚴(yán)重影響國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長和金融穩(wěn)定的“黑天鵝”事件，否則我國央行維持當(dāng)前貨幣政策目標(biāo)的可能性較高，利率調(diào)控也更多是集中在金融市場而非傳統(tǒng)存貸市場。

　　李奇霖也同樣認(rèn)為，從維持中外息差、資本流動的角度，央行可能會上調(diào)貨幣市場利率；而上調(diào)基準(zhǔn)利率需要實際利率落入較深的負(fù)區(qū)間、加息前實際利率存在半年以上的持續(xù)收窄趨勢這兩個觸發(fā)條件。目前來看，并不具備加息的條件。

　　光大證券認(rèn)為，一方面，在存貸款基準(zhǔn)利率不變的情況下，貸款加權(quán)平均利率上行的幅度不大，對實際經(jīng)濟(jì)的影響較小；另一方面，公開市場操作與MLF利率不斷上調(diào)，將使得銀行間市場的資金成本提高，從而降低了金融機構(gòu)的套利空間，同時，人民幣資產(chǎn)生息能力提高，降低了國際市場對于人民幣貶值預(yù)期。報告稱，在這種機制下，貨幣市場利率的上調(diào)既可以避免金融機構(gòu)過度加杠桿和擴(kuò)張廣義信貸，又不會對實體經(jīng)濟(jì)造成實質(zhì)性的影響，還可以維護(hù)人民幣匯率的穩(wěn)定。

　　展望　信貸投放結(jié)構(gòu)將更趨合理

　　穩(wěn)健中性的貨幣政策基調(diào)下，中央經(jīng)濟(jì)工作會議明確，保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長。業(yè)內(nèi)人士表示，2018年整體信貸增速和社會融資規(guī)模增速將與今年持平或稍微回落。

　　國家金融與發(fā)展實驗室銀行中心主任曾剛在接受《經(jīng)濟(jì)參考報》記者采訪時表示，隨著基建投資和房地產(chǎn)投資回落，需求端過熱的情況明年可能會有變化，“明年信貸增速會有些許回落”。

　　摩根大通中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌預(yù)計，明年官方信貸增速目標(biāo)可能會維持在12%至13%的穩(wěn)定區(qū)間，但實際的信貸增速可能會比今年下降兩個百分點左右。

　　興業(yè)證券也認(rèn)為，2018年對于貨幣閘門的控制將更為嚴(yán)格。為實現(xiàn)對宏觀杠桿率的有效控制，2018年貸款和社融增速都可能較2017年出現(xiàn)明顯下降。

　　但是，業(yè)內(nèi)人士也表示，作為穩(wěn)增長的重要抓手，社會融資總量和信貸投放也要保障對實體經(jīng)濟(jì)一定的支持力度，且結(jié)構(gòu)將會更為合理，以進(jìn)一步加大對實體經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)支持。

　　“明年的信貸結(jié)構(gòu)會發(fā)生變化，國家支持的產(chǎn)業(yè)，如綠色金融、普惠金融可能成為新的貸款投放熱點。而伴隨房地產(chǎn)長效機制的逐步建立和提出，個人住房按揭貸款的需求以及房地產(chǎn)開發(fā)貸款較今年應(yīng)該都會有下降。”曾剛表示。

　　中國民生銀行首席研究員溫彬也表示，住房按揭貸款在新增貸款中的占比會較今年進(jìn)一步回落，在明年房地產(chǎn)調(diào)控加強的背景下，房貸需求會有所回落，銀行也會著重支持剛性需求。

　　明明也表示，2017年受樓市調(diào)控升級影響，居民中長期貸款增速明顯下行，中央經(jīng)濟(jì)工作會議進(jìn)一步強調(diào)完善房地產(chǎn)長效機制，以及財政部近日釋放啟動房產(chǎn)稅立法信號，樓市頭上的“緊箍咒”難松，房地產(chǎn)市場仍然承壓，居民中長期貸款累計同比增速大概率保持負(fù)增長。