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　　自去年國務(wù)院“54號文”正式發(fā)布以來，已經(jīng)有30多家企業(yè)披露債轉(zhuǎn)股方案，涉及金額超過5000億元，其中多數(shù)為國有企業(yè)，覆蓋的行業(yè)主要包括鋼鐵、煤炭、化工等產(chǎn)能過剩較為嚴重的行業(yè)。時隔17年后，債轉(zhuǎn)股重啟，社會各界對其抱有很高期望，但現(xiàn)實中操作困難重重，需要采取有效政策措施破解之。

　　當前，各方對債轉(zhuǎn)股實現(xiàn)企業(yè)、銀行、市場多贏寄予厚望。

　　從目前已落地的項目看，債轉(zhuǎn)股取得了初步成效。短期看，債轉(zhuǎn)股降低了企業(yè)財務(wù)杠桿，企業(yè)付息債務(wù)明顯下降。銀行通過發(fā)起基金進行債轉(zhuǎn)股，置換出企業(yè)的高息債務(wù)，降低了企業(yè)的財務(wù)成本，提升了企業(yè)的效益。長期看，銀行作為實施主體成為股東后，將參與轉(zhuǎn)股企業(yè)的決策，提升轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理水平，既有利于實現(xiàn)企業(yè)的長遠發(fā)展，又保證了銀行的自身權(quán)益。

　　從銀行角度看，隨著息差的收窄和中間業(yè)務(wù)利潤的平均化，銀行業(yè)面臨轉(zhuǎn)型發(fā)展，需要尋找新的業(yè)務(wù)模式。債轉(zhuǎn)股為銀行混業(yè)發(fā)展開了一個口子，為銀行獲取豐厚股權(quán)增值溢價收益提供了可能。商業(yè)銀行換成投行的角色，將實現(xiàn)與轉(zhuǎn)股企業(yè)共成長。

　　不過，也應(yīng)該看到，在實際操作過程中，債轉(zhuǎn)股也面臨重重困難。

　　多數(shù)項目簽訂合作框架后停滯不前，真正落地的少之又少。究其原因，主要有以下幾個方面：

　　一是退出機制不健全。銀行參與債轉(zhuǎn)股，目的不是長期持有，待企業(yè)盈利情況好轉(zhuǎn)后，退出以實現(xiàn)超額投資收益才是目的。市場化債轉(zhuǎn)股要求退出也要市場化。對于債轉(zhuǎn)股后實現(xiàn)上市的股權(quán)，退出不存問題，難的是非上市債轉(zhuǎn)股股權(quán)的退出，畢竟我國多層次產(chǎn)權(quán)交易市場還不健全。

　　二是持有期間收益難以確認。債轉(zhuǎn)股后，企業(yè)經(jīng)營狀況存在不確定性，業(yè)績波動是常態(tài)，未必能達到銀行的預(yù)期收益率，股權(quán)投資能否實現(xiàn)溢價要在最終退出時才能確認。銀行以基金方式參與債轉(zhuǎn)股后，收取的管理費費率很低，持有期間面臨收益測算和利潤考核的難題。

　　三是資金來源的局限性。目前債轉(zhuǎn)股的資金主要來自銀行理財資金和市場化募集兩個方面。銀行的理財產(chǎn)品到期后要償付本息，而股權(quán)退出周期不確定、回報不確定，從而加劇了銀行資金的錯配。而對于社會資金，由于回報率要求較高，參與的規(guī)模十分有限。

　　四是轉(zhuǎn)股企業(yè)積極性不高。納入債轉(zhuǎn)股范圍的大多是央企、大型國企和地方龍頭企業(yè)，債轉(zhuǎn)股后，由于股東增多、股權(quán)稀釋，企業(yè)受到的制約增加、話語權(quán)下降，自然轉(zhuǎn)股動力受影響。

　　五是加速消耗銀行資本。《商業(yè)銀行資本管理辦法》規(guī)定，對于銀行被動持有股權(quán)的資本占用，兩年內(nèi)風險權(quán)重為400%，兩年后是1250%。雖然銀行參與債轉(zhuǎn)股是通過設(shè)立專門的實施機構(gòu)，作為獨立的市場主體運行，表面上與銀行實現(xiàn)風險隔離，但是，在新的管理辦法未出臺之前，仍是穿透式納入銀行并表管理，大大占用了銀行資本金。銀行債轉(zhuǎn)股落地金額越大，其資本消耗越大，資本考核時壓力就越大，從而影響了銀行的積極性。

　　六是目標企業(yè)難選擇。理想情況下，債轉(zhuǎn)股企業(yè)應(yīng)為發(fā)展前景好、但暫時財務(wù)有困難的企業(yè)，特別是一些處于周期性行業(yè)或者財務(wù)負擔過重、需要資金進行轉(zhuǎn)型升級的企業(yè)。現(xiàn)實中，這類企業(yè)數(shù)量有限，前景難以甄別。銀行若選擇不慎，債轉(zhuǎn)股后企業(yè)未能如期脫困，銀行可能要承受更大的風險。

　　要克服當前困難，穩(wěn)步推進市場化債轉(zhuǎn)股，需要采取有針對性的政策措施。

　　第一，建立債轉(zhuǎn)股企業(yè)股權(quán)交易市場，豐富債轉(zhuǎn)股股權(quán)退出方式。債轉(zhuǎn)股企業(yè)為非上市公司的，可以通過證券交易所上市或大股東回購等渠道實現(xiàn)轉(zhuǎn)讓退出，也可以利用并購、區(qū)域性股權(quán)交易市場實現(xiàn)退出。除此之外，還可以建立債轉(zhuǎn)股企業(yè)股權(quán)交易市場，專門進行債轉(zhuǎn)股股權(quán)的交易，為債轉(zhuǎn)股股權(quán)退出提供新的、更直接的路徑。

　　第二，培育合理的投資文化，有序打破剛兌，解決債轉(zhuǎn)股募集資金難題。本輪債轉(zhuǎn)股鼓勵銀行撬動社會資本，采取市場化方式募集資金。保本理財投資、信托、基金等收益較高，應(yīng)當承擔較高的風險，但由于當前投資環(huán)境中，剛性兌付并未真正打破，造成高收益、低風險的局面。建議有序打破剛兌，使風險和收益真正匹配起來，培育合理的投資文化，從根源上解決債轉(zhuǎn)股的融資難題。

　　第三，設(shè)立債轉(zhuǎn)股企業(yè)白名單，解決目標企業(yè)選擇難問題。“54號文”只從原則上明確了正面清單和負面清單，標準難以把握。建議地方政府列出債轉(zhuǎn)股企業(yè)白名單，鎖定債轉(zhuǎn)股企業(yè)范圍，從白名單中選擇目標企業(yè)進行債轉(zhuǎn)股，避免為僵尸企業(yè)輸血。

　　第四，完善債轉(zhuǎn)股相關(guān)法律法規(guī)。雖然已有較為完備的公司法、證券法、企業(yè)破產(chǎn)法、公司注冊資本登記管理規(guī)定等法律法規(guī)，為市場化債轉(zhuǎn)股提供了重要制度保障，但也有一些跟不上業(yè)務(wù)創(chuàng)新需求、對新業(yè)務(wù)規(guī)定不明確、束縛實踐的規(guī)定，需要進行完善。比如，國家工商總局對以債權(quán)作為出資的方式是否合理沒有明文規(guī)定，需要明確，否則在股權(quán)變更登記時可能會有障礙。又如，關(guān)于《商業(yè)銀行資本管理辦法》對商業(yè)銀行實施主體持有債轉(zhuǎn)股股權(quán)風險權(quán)重的占比，可以根據(jù)例外原則，單獨設(shè)置權(quán)重標準。

　　第五，建議對符合條件的債轉(zhuǎn)股企業(yè)給予企業(yè)所得稅、增值稅、土地流轉(zhuǎn)稅、印花稅、契稅等稅收優(yōu)惠政策支持。

　　第六，加快各項配套政策落地。建議財政部、國資委、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、稅務(wù)總局等相關(guān)部門加快落實相關(guān)政策，并密切跟蹤、關(guān)注這些政策的執(zhí)行情況，針對實施過程中出現(xiàn)的新情況、新問題，及時調(diào)整相關(guān)政策，完善相關(guān)配套。建議組建債轉(zhuǎn)股巡視組，規(guī)范政府行為，避免地方政府政策性干預(yù)債轉(zhuǎn)股市場化，變相進行“拉郎配”，確保債轉(zhuǎn)股在市場化、法治化的軌道上平穩(wěn)有序推進。(作者單位：中國東方資產(chǎn)管理股份有限公司戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃部)