備受期待的A股退市改革即將啟動。
從2001年至今，滬深交易所累計有78家公司退市，平均每年僅個位數股票退市。上市蜂擁退市艱難，一直是A股的“代表性”特征……從違規強制退市，嚴格退市條件，到鼓勵主動退市，新一輪退市制度改革力度空前。
“退市難”能否得到緩解？《經濟參考報》記者調查發現，“殼費”仍高企，罰責不匹配，財務性“規避”，仍是阻礙A股退市改革的三大關口。
主動退市：能否緩解“殼”費高企
7月伊始，中國證監會發布《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見(征求意見稿)》(以下簡稱《征求意見稿》)，啟動新一輪退市制度改革。針對這一A股頑疾，我國將進一步擴展上市公司主動退市方式，為有需求的公司提供多樣化、可操作的路徑選擇。
總體看，新一輪改革可以三類目標概括：一是對符合退市條件的公司嚴格退市，二是對欺詐發行的上市公司強制退市，三是支持上市公司根據需要主動退市，最終提升上市公司的整體質量。
對于A股而言，主動退市則是全新的提法。根據征求意見稿，圍繞新國九條首次提出的鼓勵“主動退市”，為上市公司提供了多種主動退市情形。
“實際上，從我國海外上市互聯網公司在美股的‘私有化要約’來看，各國資本市場既有強制退市也有主動退市，在國外主動退市的比例甚至超過強制退市�！鄙虾Ｒ患胰瘫Ｋ]人說。
然而，上市蜂擁而退市艱難，一直以來是A股的“代表性”特征。Wind數據顯示，從2001年至今，滬深交易所累計有78家公司退市，從年均看每年僅個位數股票退市，仍遠低于境外股市年均6%-8%的退市率。
與此同時，新股上市卻依然蜂擁。隨之帶來的是A股驚人的“殼”費現象。
“上市公司借殼上市，除了收購股票，還要付給原企業一筆不菲的‘殼費’。”上述保薦人透露，早在2014年，多家上市公司借殼成功付出的這一成本已攀上4億元。而大部分“殼資源”均來自體量小、輕資產的中小板公司。
據星美聯合2013年年報，這家上市公司現僅有7名員工，包括銷售人員1人，財務人員2人，行政人員2人，其他人員2人。然而，類似這樣的公司卻因“殼資源”在手身價倍增。根據財報，公司總股本為4.14億股，總市值約達26億元。
據介紹，“殼費”形式可采取溢價收購、代為償債等——特別是在注冊制依然未實施的背景下，主動退市意味著白白放棄這一稀缺的“殼資源”�！坝捎诋斍癆股實行的是審批制而非注冊制，所以上市公司殼資源仍是稀缺資源，退市、乃至主動退市難以常態化�！蔽錆h科技大學金融證券研究所所長董登新認為，只有當注冊制有效推行，“殼資源”貶值，炒殼才會逐步消亡。
強制退市：罰責對等如何能落實
針對南紡股份、綠大地等“罰而不退”個案，《征求意見稿》中還提出將健全上市公司主動退市制度，建立重大違法公司強制退市制度。在投資者權益保護上，證券交易所將設置“退市整理期”，并明確退市的民事賠償責任：上市公司存在相關重大違法行為，公司及其控股股東、實際控制人及董、監、高等責任主體，應按規定或通過回購股份等方式，賠償投資者損失。
比如，存在欺詐發行或者重大信息披露違法，被證監會依法作出行政處罰決定，或因涉嫌犯罪被依法移送公安機關的，證券交易所應暫停其股票上市交易。對于這類重大違法暫停上市公司，原則上交易所要一年內作出終止上市決定。
根據《征求意見稿》，改革中退市的決定權將被授予證券交易所�！案鶕䦟嵺`需要，上交所將把欺詐發行、重大信息披露違法兩類情況，明確為退市情形�！鄙虾ＷC券交易所相關負責人說。
分析人士表示，強制退市可謂是本輪改革的最大看點之一。一方面，欺詐上市不退市、保有“殼資源”飽受詬病；另一方面，也符合重監管輕管制的改革思路。
以萬福生科為例，其“績優股”神話始于2008年，依靠做假賬，在上市前三年，虛增銷售收入累計4.6億元；上市后依然惡性不改，圈得4.2億元。剔除“水分”后，這家本不符合上市條件的企業前后四年半虧損94萬元。
在A股歷史上，企業為上市造假前仆后繼，前有主板臭名昭著的銀廣夏、藍田股份，近有中小板情節惡劣的綠大地、南紡股份。專家認為，在罰責對等方面，退市改革仍需要與修改中的《證券法》相配合，才能真正落地。
“像南紡股份這樣的企業僅僅幾年就虛構利潤3.5億元，造假數量很大，卻只罰款幾十萬元，根子還是在規范、規條跟不上形勢。”上海證券交易所首席經濟學家胡汝銀指出，配合退市制度改革，《證券法》首先需要加快修改，其次，還要完善維權訴訟制度，通過集體訴訟和風險訴訟，為保護投資者相得益彰。
嚴格退市：誰來杜絕垃圾股融資游戲
此前，不乏一些公司利用報表重組的手法，大玩“一二一二”財務游戲，兩年連虧后借補貼、并購乃至理財產品，設法逃避連虧三年暫停上市的厄運。僅僅是年尾各地政府財政補助，已屢次讓處于退市邊緣的ST公司“絕處逢生”。
以2013年問鼎A股“補貼王”的*ST南化為例，其以2.9億元財政補貼，位居上市公司單次確認財政補貼數量之首。這已是*ST南化2010年獲得補貼3.3億元后，第二次靠補貼避免退市。每到年底，上市公司就在會計操作上各顯其能，部分ST公司更上演突擊“保殼”。
對此，《征求意見稿》明確表示，對于應當退市的公司，必須采取有效措施，“出現一家、退市一家”，堅決維護退市制度的嚴肅性和權威性。
《經濟參考報》記者了解到，新規將允許證券交易所對部分指標予以細化。據上交所股票上市規則征求意見稿，證券交易所擬新增“20個交易日持股低于2000人”作為退市標準。
曾是亞太地區最具活力新興市場的A股，如何擺脫“只進不出”的低迷現象？
證監會新聞發言人表示，退市指標的多元化，是境外成熟市場退市制度的重要特點之一�！爸袊C監會在退市制度改革中，也將促進退市指標多元化作為重要任務，不斷豐富、完善各類退市指標。”
事實上，單純不戴帽、不退市的財務性“保殼”難度偏低，也不利于理順上市機制�！百Y本市場是通過資源配置的市場化，讓企業獨立在市場上融資，讓投資者獨立在資本市場上投資，但這么多年來，A股變成了一個以融資為目標的市場。僅僅圍繞上市和退市，就誕生了許多利益主體。”北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐說。
專家認為，新一輪退市改革中，迫切需要通過配套手段，消除規避退市標準的上述變通之策。
短期看，可將補貼等非經常項目從退市計算標準中排除；長遠來說，注冊制改革仍需提速。“否則，仍將促使個別發行人為讓發審委相信其‘能力’，使勁做好上市前財報，上市后放任業績透支。”上海國家會計學院教授單喆敏說。
