證監會主席肖鋼的“首秀”，放在了證券市場的改革上，而作為牽涉利益甚廣、市場最為關心的發行體制的改革，則成為“牽一發而動全身”的關鍵改革。從《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》到肖鋼的表態，均顯示出證券市場注冊制改革的大方向已定。
變革 肖鋼“首秀”詳解注冊制
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肖鋼11月19日在《財經》年會上表示，將推動注冊制改革，這是自今年3月份履新以來，這位向來低調的證監會主席首次在公開場合發表演講。在這次演講中，肖鋼向市場傳達了發行體制注冊制的改革大方向。
肖鋼說，股票發行的注冊制改革是發行體制的一次重大改革，也是資本市場改革當中“牽一發而動全身”的改革，這個改革會帶動和促進很多方面的改革。肖鋼表示，這次改革的意義就是尊重市場的規律。各個國家和地區，實行注冊制改革做法都不完全一樣，有一個基本的特點，就是說股票的發行一定要以信息披露為中心，證監會要以投資者需求為導向，對發行人信息披露的準確性、全面性進行審核，但是，不對這個公司的投資價值和持續盈利能力做出判斷，而交由市場、由投資者自主判斷，真正還權于市場，還權于投資者。但是，投資者不能誤解注冊制就是登記生效制，股票發行不是不要審了，更不是垃圾股可以隨便發了，而是審核方式要改革。
肖鋼認為，實行注冊制改革，最核心的就是要真正地還權于市場，還權于投資者。證監會將堅定不移地推行注冊制改革，但是千萬不要理解為注冊制改革就是登記、備案、生效制，也不等于說證監會監管的職責放松了，證監會仍然要加強對信息披露的監管。他提到，實行注冊制是一個循序漸進的過程，也需要一系列的配套條件，要實行注冊制，必須要修改現行的《證券法》；市場參與主體中券商、會計師事務所、律師事務所、發行人的責任要非常明確并且具備相應的能力；在司法層面要進行民事賠償制度的改革，構建資本市場保護中小投資者的法律政策體系。
在發行體制注冊制的改革大方向下，證監會的職能定位也將發生變化。肖鋼說，未來證監會職能將轉到“兩維護一促進”。兩維護就是維護公平、維護投資者，特別是中小投資者的權益；通過兩維護促進資本市場長期穩定健康的發展，由過去的審批者，轉變為真正的監管者。
稍早之前《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》中提到，要“健全多層次資本市場體系，推進股票發行注冊制改革，多渠道推動股權融資，發展并規范債券市場，提高直接融資比重。”這是IPO注冊制首次被寫入中央文件，意味著監管層對A股發審制度改革已經達成了共識。而自肖鋼履新證監會主席以來，其將“主營業務”從審核審批向監管執法轉型，將“運營重心”從事前把關向事中、事后監管轉移的監管取向已經表現得十分明顯，此次推進發行體制的注冊制改革，無疑是作為中國證券市場監管者角色的證監會轉變政府職能的重大改革措施。
前提 多重配套措施待建立
發行體制注冊制改革的大方向已經確定，但業內普遍認為，新股發行從目前的審核制過渡到注冊制仍然需要較長的時間，并且需要相應的配套制度方能實施。
首先就是法律的修改。《證券法》第十條規定，公開發行證券，須依法報經國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門核準。也就是說，要在發行環節上實現注冊制，首先要掃除立法上的障礙，目前，《證券法》修訂已經列入了全國人大常委會的立法計劃。
其次，在信息披露環節，也需要規則和標準的進一步完善。國泰君安首席經濟學家林采宜表示，從國外一些國家地區的新股發行制度來看，注冊制不等于企業上市發行很容易，他們對擬發行企業的形式要件以及信息披露的充分性相當嚴格，這是注冊制下的國家股票市場持續繁榮的制度基礎。擬發行企業的信息披露充分性，一方面為市場提供判斷企業價值和投資風險的根本依據，另一方面也是對虛假信息披露進行懲罰的依據。
另外，對于證券市場層出不窮的造假上市、信披違規，也需要進一步完善投資者保護機制，需要建立集體訴訟制度。在業內人士看來，即使實施新股發行注冊制后，發行人、中介機構和投資者對于注冊制下的游戲規則真正熟悉仍然需要一定時間。在這種情況下，需要建立相應的制度來規范企業的融資沖動。在實施注冊制改革的同時，應當進一步改進A股市場的做空機制以及退市制度，在對證券市場進入通道實施市場化的同時也應當疏通企業的退出機制。如果A股市場仍然維持目前上市公司隨意資產重組和借殼的局面，一些績劣公司上市后就會不思進取，借助賣殼或重組混跡于A股市場。
海通證券副總裁、首席經濟學家李迅雷對《經濟參考報》記者表示，新股發行注冊制改革的大方向是正確的，但并不意味著一蹴而就。他估計，目前IPO仍然處于暫停狀態，已經通過發審會的80余家企業不太可能再走注冊制的通道，因此，明年推行注冊制的可能性也不大。李迅雷說，注冊制改革需要多方面的配套改革，包括保薦人制度的改革，保薦人將擔負起更多的責任，監管部門則需要進行監管模式的轉變，加大執法力度，投資者也將面臨新的考驗。他預計，即使是實施注冊制，前期的口子也不會開得太大。
“關鍵是門檻的設計。”燕京華僑大學校長華生則對《經濟參考報》記者表示，當徹底改革發行制度、新股發行市場化的大方向確立以后，進入門檻的問題就被擺到了桌面上。華生說，中國夠上市資格的企業有幾萬家，都上市的話市場肯定無法承受。他認為，一個從審批制過渡到注冊制的可行路徑是在一開始將門檻設置得高一些，增加企業造假上市的難度，然后根據動態逐步降低，這樣能夠從審批制平穩地過渡到注冊制。
業內人士認為，三中全會是十年的改革方案，不能期待一蹴而就。此前，證監會對IPO進行了一次大規模檢查，已經是IPO新政的一個示范過程，未來將不排除在部分滿足相應條件的企業中率先試點注冊制的可能。
意義 發審制度變革影響深遠
盡管中國資本市場距離真正實行注冊制仍然有一定的距離，但在業內人士看來，新股發行的注冊制改革將對A股市場的整個估值體系、投資理念、監管模式等均產生深遠的影響。
首當其沖的，就是“殼”資源的價值將遭受大幅貶值。一直以來，由于上市艱難，借殼上市成為眾多企業上市的途徑之一，而投資者同時也熱衷于這些“垃圾股”的炒作，甚至形成了“劣幣驅逐良幣”的效應。WIND統計數據顯示，自2001年以來的12年中，A股因為連續虧損而退市的公司僅有50家，退市比率極低。業內人士預計，一旦A股未來實行注冊制以后，原本屬于“稀缺資源”的“殼”資源將面臨劇烈貶值。
與此同時，在實施注冊制以后，隨著大量企業進入A股市場，A股股票的供需關系將發生徹底改變，一些估值過高的中小市值股票將面臨估值的回歸。與此同時，新股發行的“三高”(高發行價、高市盈率和高超募資金)局面也有望得到改觀。英大證券研究所所長李大霄此前對《經濟參考報》記者表示，在目前的審批制局面下，在局部的發行上，人為造成了資源稀缺的假象，導致了短時間內供不應求，抬高了發行價格。
另一方面，實行新股發行的注冊制，也對證券監管者自身的定位提出了全新挑戰。中國社科院金融研究所金融市場研究室副主任尹中立說，監管者對股票發行過程過度的行政干預帶來了很多不良后果。例如，因為上市是受到人為控制的，出現了所謂的上市公司的“稀缺性”，導致了上市公司的殼價值，使得股票價格出現扭曲。在業內人士看來，實施注冊制之后，整個新股發行鏈條將實現去行政化，減少了權力尋租空間，同時也意味著，證券監管部門的角色將發生根本性變化，即從原先的行政審批機關過渡到市場監管者的角色，把監管重心從事前審核向事中、事后監管轉移，打擊證券市場違法犯罪行為，維護中小投資者利益。