在政府一系列穩增長措施的提振下，近期多項宏觀經濟數據優于預期，釋放出經濟企穩信號。官方制造業PMI連續兩個月上升，8月份升至51%，創出了年內新高。在制造業企穩和下游需求好轉的預期推動下，中國主要工業品期貨價格自6月底的低點一路強勁反彈。截至8月底，焦炭、焦煤期貨價格大漲近20%，而滬銅和螺紋鋼的最高反彈幅度也分別達到13%和12%。
在穩增長措施實施后，短期經濟下行風險有所緩解，金融市場開始憧憬制造業企穩回升，進而提振大宗商品需求。然而，這種復蘇的力度及可持續性仍存在不確定性�！ �
首先，相較于基建和房地產固定資產投資，制造業投資仍在低位徘徊。隨著高鐵、城市軌道交通、保障房等項目的陸續推進，基建和房地產投資穩步增長，而反映工業企業預期的制造業投資依然低迷，尤其是民間企業的投資意愿并不高。制造業投資低迷，反映出當前經濟增長模式有再次依賴政府投資拉動的傾向，經濟可持續增長的內生性動力依然不足。
其次，制造業的好轉勢頭主要集中在大型企業，而中小企業的生產經營未見明顯好轉。8月大型企業PMI回升1個百分點至51.8%，向好趨勢進一步鞏固；而中型企業仍維持在收縮狀態，小型企業PMI下降0.2個百分點至49.2%，截至8月已連續17個月回落，景氣度仍在進一步惡化。盡管政府推出了一系列扶持政策，包括拓寬中小型企業融資渠道和減免稅收等措施，但短期內中小型企業經營狀況難有實質性改善。中小企業的景氣度持續回落，勢必會影響整體制造業復蘇的可持續性以及大宗商品需求的改善。
再者，自美聯儲推出量化寬松措施后，大量低成本資金流入新興經濟體，這些資金在為經濟注入活力的同時，也催生了不可持續的信貸增長，推升了資產價格，加劇了資金流入國的脆弱性。然而，隨著美國經濟復蘇，美國量化寬松的縮減已成定局，資金正加速從新興經濟體流出。湯森路透的數據顯示，印度盧比兌美元的匯率已經連跌四個月，截至8月28日，盧比貶值已超過28%。其他新興市場情況也不妙，5月份以來，巴西里爾貶值已達20%，而印尼盾兌美元匯率下降了將近15%。資金從新興市場流入美國，大幅提振了美元匯率，今年以來，美元兌其他主要貨幣已上漲逾3%。隨著全球資金風險偏好的改變，美元指數的持續走強，大宗商品價格出現回調的風險正逐漸加劇。
近幾個月來，中國經濟在穩增長措施的拉動下，開始轉入復蘇通道，不過，這種復蘇的力度及可持續性仍存不確定性，政策紅利短期內難以再給商品市場預期提供強有力的提振。此外，隨著中東問題、德國大選、美國債務上限等風險事件密集來臨，以及新興市場風險的持續發酵，大宗商品市場或面臨大幅震蕩的風險。
（作者單位：易貿研究中心）