董事長王建華離職可能會改變山東黃金一直以來的激進風格，也將其帶到一個十字路口。
2013年6月29日，山東黃金發布定增方案，吹起了上市10年第17次黃金資產收購沖鋒號角。過去幾年里，山東黃金以一個激進擴張者的姿態示人，自2003年上市以來，這已經是山東黃金第三次通過增發的方式收購黃金資產，包括使用自有資金收購在內，山東黃金共籌劃了17次黃金資產的收購。但今年二季度以來，國際黃金市場的暴跌，讓山東黃金的股價“撞了下腰”。自7月1日恢復上市，山東黃金便遭遇兩個跌停，四個交易日過后，其股價最低跌至22.89元/股，遠低于定增價格。短短五個交易日，市值蒸發了120億。
市場對其大幅溢價收購、控股股東低買高賣資產的做法甚為不解，有激烈者甚至發出“聯合小股東否決此次增發”的呼吁。而此次飽受質疑的收購背后，山東黃金面臨著一個更大的挑戰。山東黃金近年來實行的激進收購戰略，主導者為山東黃金集團原董事長王建華。1個月前，王建華去職山東黃金集團，到其最大競爭對手紫金礦業擔任總裁。堅守7年，王建華的離開，將山東黃金帶到一個未知的十字路口。
百億收購引發120億市值蒸發
重組預案顯示，山東黃金擬向控股股東黃金集團、有色集團、盛大公司、金茂礦業及王志強發行股份，購買其持有的6家公司股權及6宗黃金礦業權及相關資產與負債，交易總額為99.84億元，定增價格為33.72元，預計發行股份購買資產的發行股份數量約為2.96億股。同時，山東黃金擬以定增募資30億補充流動資金。在二季度黃金價格暴跌的背景下，山東黃金高溢價收購黃金資產引起了市場的極大不滿。
公告顯示，此次山東黃金共購買12項標的資產，合計賬面價值為22.47億，但預估值卻高達108.14億元，評估增值率高達381.16%。其中，預估增值率最高的寺莊探礦權和新城探礦權更分別高達4169.95%和2571.25%。值得注意的是，山東黃金此次所收購的資產中含有2012年6月由控股股東黃金集團高價買入的資產。時間已過一年，黃金的價格由當初的每克323元跌至現今的242元，但令人詫異的是，山東黃金集團轉讓給上市公司的價格非但沒有下調反而大幅上漲。2012年6月，黃金集團收購原盛大公司第一大股東張安康持有的42.71%股權和其余股東持有的全部股份；2013年3月30日，黃金集團以4620萬元的價格再度收購張安康持有盛大公司剩余的1.5%股權。
但短短一年過后，盛大公司旗下鑫源礦投100%股權預估值從-5584.33萬元的賬面值飆升至19.08億，激增了19.64億；盛大旗下馬塘采礦權及相關資產與負債和馬塘二采礦權及相關資產與負債等兩處資產的評估增值率也分別達到了82.47%和89.07%。
另外，黃金集團去年6月同樣從張安康手中收購的天承公司也存在估值激增的情況。2012年6月和今年3月，黃金集團以每1元注冊資本45.49元的高價先后從張安康和其他自然人股東的手中收購了天承公司646.30萬份以及971.7萬份注冊資本的股權，交易金額為2.94億元和4.42億元。
公告披露，一年過后，天承公司預估值也從賬面值的1.58億上升到了10.10億，評估增值率高達537.76%。
“為什么山東黃金集團要高價收購標的資產，而后又倒手賣給上市公司？其中是否存在利益輸送？”一名山東黃金機構投資人士提出質疑。
情緒反應到市場上則是股價的暴跌，山東黃金遭遇四連跌。7月1日，山東黃金復牌交易，當天股價便“一”字跌停，為兩市唯一跌停股票。7月2日，山東黃金再次跌停。第三日，山東黃金第三次以跌停開盤，但很快打開跌停板，全天跌幅為7.34%。截至7月5日，山東黃金累計下跌了8.49元，跌幅達到26.42%。按照山東黃金14.23億的總股本計算，其市值五天之內縮水了120億，景順長城資源壟斷股票等14只重倉基金受到沖擊，高者已損失近5000萬。
7月3日晚間，山東黃金發布澄清公告稱，根據《中國礦業權評估準則》要求，本次評估機構預估選取了2010年1月至2013年3月三年一期的平均銷售價格。上海黃金交易所2010年1月至2013年3月底公布2號金（99.95%）價格的平均值為313.01元/克。全然未考慮全球金價二季度的暴跌。
此外，針對市場黃金集團收購盛大公司和天承公司的質疑，山東黃金表示，當初由黃金集團來收購這些資產，是出于提高收購效率的考慮。并且，集團對外收購均是以現金支付；而本次重組則是以資產換股份，集團公司實際承擔了現金的壓力和成本，假設此次重組成功，則集團公司獲得的是山東黃金的股份，并且存在3年的限售期，集團并沒有套現的意圖和可能。
不過，這些回應并未能使人信服。
“山東黃金說上市公司審批需要很長時間，這個我是認同的，這也是整個審批制度值得反思的地方。”上海一名有色金屬分析人士告訴記者。“但還是解釋不了估值過高的問題。一個資不抵債的公司竟然花了19億收購價！還有一些是探礦權的估值，探礦權是在這個礦區勘探、勘察儲量的權利，但儲量是不確定的價格應該比較低，蘊含的風險比較高，但此次探礦權的溢價是最高的，一個是46倍，一個是26倍，和本身包含的風險是不對稱的。”
最激進的黃金大佬
作為國內三大黃金公司之一的山東黃金，自2003年上市以來，便跑馬圈地，大肆收購黃金資產。Wind數據顯示，2003年至今，山東黃金共籌劃11項黃金資產收購計劃，另外包括之前2008年和2011年的增發，山東黃金共籌劃17次收購，堪稱A股最激進的黃金公司。2004年，剛剛上市的山東黃金便使用上市募集資金加上自有資金共計1.97億元，收購控股股東黃金旗下的焦家金礦。資料顯示，截至2004年4月30日，焦家金礦凈資產為1.42億元，溢價138%。
同年11月，山東黃金與國鑫公司簽訂《股權轉讓書》，以7600萬元收購金洲集團80%的股份。之后，山東黃金沒有停止擴張的步伐，幾乎每年都會推出不同的收購計劃。2006年以現金方式按賬面價值2200萬元收購山東黃金鑫意首飾有限公司持有的山東金博經貿有限公司42.31%股權，收購完成后，金博經貿公司變更為山東黃金的全資子公司。
2008年，山東黃金籌劃兩年的定增得以順利實施，公司以110.93元/股的價格向7名對象發行17884051股，其中控股股東黃金集團及平度公司均以實物資產認購相應股份。實物資產包括金倉礦業100%股權，三山島金礦、玲瓏金礦、沂南金礦三公司資產及相關負債以及平度公司鑫匯金礦資產及相關負債。
其中金倉礦業凈資產為2.58億元。評估價值9.85億元，增值438%；而三山島金礦、玲瓏金礦、沂南金礦三公司凈資產為4.15億元，評估值為7.50億元，增值181%。鑫匯金礦賬面價值0.74億元，評估值為2.23億元，增值301%。
2008年，自然人馬春明及其代表的赤峰柴胡欄子黃金礦業有限公司274
名股東擁有赤峰柴胡欄子黃金礦業有限公司100%的股權，將其持有的73.5229%的股權轉讓給本公司，轉讓價格為2.62億元。
2009年6月7日，計劃以5.16億元收購歸來莊金礦合計70%股權，但到了7月1日，山東黃金接到通知，山東省國資委對協議轉讓歸來莊金礦股權事宜未予批準。山東黃金收購計劃落空。
隨后3年時間里，山東黃金先后6次籌劃收購包括金石公司、源鑫公司在內的公司股權，旨在擁有它們旗下礦產的探礦權及采礦權。正是這一步步的收購，山東黃金從2006年的險被兼并的險境中，逐步追趕行業龍頭紫金礦業。
千年老二的煩惱
山東黃金正試圖以激進的并購改變原有黃金版圖格局。
截至2012年底，紫金礦業黃金儲量為1077.34噸，比2011年末增長16.3%，中金黃金保有資源儲量金金屬量為592.16噸，中金黃金的黃金儲量約420噸，若此次增發能夠順利完成，山東黃金預計可增加黃金儲量約400噸，可超越中金黃金，成為第二大黃金持有者。產量方面，紫金礦業依舊排在首位，2012年度，紫金礦業礦產金產量為32.075噸，占全國礦產金產量的9.38%，而山東黃金礦產金產量為26噸，中金黃金以24.47噸的礦產金產量緊隨其后。
“紫金礦業一直是山東黃金希望追趕的對象，在這幾年他們之間的差距應該說是越來越小了。特別是在王建華執掌山東黃金之后，主動提出向紫金學習，把山東黃金駛上快速發展的車道。”廣州一位有色金屬分析師告訴記者。
資料顯示，紫金礦業和山東黃金近幾年營業總收入一直在伯仲之間。山東黃金2011年、2012年和2013年一季度的營業總收入分別為394.15億元、502.28億元和133.47億元，同期紫金礦業的營業總收入分別為397.64億元、484.15億元和117.72億元，山東黃金營業總收入甚至超過了紫金礦業。
而在2006年時，山東黃金的總收入才只有紫金礦業的三分之一。不過在凈利潤方面，山東黃金依舊與其存在不小的差距，山東黃金2011年、2012年和2013年一季度凈利潤分別為19.02億元、21.71億元和5.74億元，與此同時，紫金礦業的凈利潤分別達到57.13億元、52.11億元和7.2億元。
“主要原因在兩者生產成本上，紫金礦業黃金生產成本一直處于業內最低，因此其毛利率一直保持較高的水平。”上述分析師解釋。
據悉，在掌舵山東黃金兩年后的一次內部會議上，王建華曾比較了山東黃金與紫金礦業的差距：“我們和紫金比一比，紫金一盎司成本203美元，全球平均成本296美元，紫金比國際平均水平低93美元，我們一盎司成本403.58美元，比全球均價高出107.58美元，比紫金高出200.58美元。”
而山東黃金的步步緊逼，也讓遠在福建的紫金礦業開始感覺到壓力。
今年2月份，王建華突然去職山東黃金引起了市場的猜測，山東黃金方面稱，王建華是由于身體原因辭職。但3個月后，5月31日的紫金礦業董事會臨時會議，王建華被提名擔任紫金礦業總裁。在此之前，王建華在山東黃金集團擔任了7年董事長。
“王建華在山東黃金任上時，推行激進的擴張路線，為山東黃金的發展打下了基礎，而且他還一直大談用人機制改革，對山東黃金發展有長遠意義。他的離職對山東黃金的影響還是比較大的。”一位新財富分析師告訴記者，“王建華離職可能會改變山東黃金一直以來的激進風格。”