編者按：中國的證券市場誕生短短23年，就已經(jīng)經(jīng)歷了8次IPO暫停，累計暫停時間達到4年半之久。暫停的原因大都是因為市場的低迷，但暫停IPO真的能救市嗎？統(tǒng)計顯示，前7次IPO暫停期間，大盤上漲4次，下跌3次。暫停IPO并不是想象中的最好的救市牌，從本報今天的專題分析可以看出，暫停IPO對扭轉(zhuǎn)股市長期頹勢基本無效，市場的趨勢最終還是由基本面來決定的。
第一次暫停
總計交易日：98天
A股期間漲幅：+65.75%
1994年7月21日-1994年12月7日
◆暫停背景：
1994年，年輕的中國股市經(jīng)歷了一次大洗禮，指數(shù)出現(xiàn)最慘烈的暴跌。1994年7月28日，上證指數(shù)低開低走，收在339點，跌8.43％。這是連續(xù)長時間下跌后的再次暴跌，殺傷力極大。股民倉惶而逃，股價慘不忍睹。7月30日，監(jiān)管層出臺“三大救市政策”：年內(nèi)暫停新股發(fā)行與上市；嚴(yán)格控制上市公司配股規(guī)模；擴大入市資金范圍。
◆市場表現(xiàn)：
從1994年7月20日粵宏遠A發(fā)行后，一直到當(dāng)年12月8日中炬高新發(fā)行，新股暫停發(fā)行近5個月。在停發(fā)新股后，大盤沒有應(yīng)聲上漲，而是一度快速跌落至325.89點，但很快在8月1日后展開一輪大幅度上漲，到9月13日高達1052.94點。但隨后就是回調(diào)，12月7日，又回到了650點附近。
1994年12月新股發(fā)行重新啟動后，大盤繼續(xù)探底，并在次年的1月19日下探至571.36點。期間最大跌幅達到17.82%。
◆點評：
經(jīng)過綿綿不斷的下跌后，監(jiān)管層三大救市政策讓投資者看到了曙光，上證綜指從當(dāng)日收盤的333.92點漲至9月13日的1052.94點，累計漲幅215.33%。投資者再一次領(lǐng)教了“政策市”的威力。但是，雖有政策利好，大盤也并沒有走出牛市行情，在1994年10月以后，市場走勢就漸趨平靜；12月，指數(shù)回到了650點附近。這說明，停發(fā)新股后，指數(shù)雖有反彈，但為時不長，不能根本改變股市的原有運行趨勢。
第二次暫停
總計交易日：96天
A股期間漲幅：+18.36%
1995年1月19日-1995年6月9日
◆暫停背景：
在1995年年初，市場上的資金大多集中在國債期貨上，而股市因為缺乏資金則延續(xù)了1994年末尾的消沉，每天成交僅幾十萬元，股指也像長睡不醒一樣一直在較小的區(qū)間內(nèi)波動。3月，國債期貨市場爆發(fā)了震驚全國的“3·27事件”。IPO也在重啟后僅1個月即告再度暫停。
◆市場表現(xiàn)：
1995年1月18日，儀征化纖招股后，到當(dāng)年6月12日，創(chuàng)業(yè)環(huán)保招股，期間新股暫停發(fā)行時間約5個月。大盤在IPO暫停的背景下，一度走出一波大幅度上漲行情，從524.43點起漲，到當(dāng)年5月漲到最高的926.41點，在5月的月K線上留下了長達226點的上影線。其后，市場重現(xiàn)弱勢。
重啟新股發(fā)行后，6月12日大盤已經(jīng)跌破700點，至7月初，大盤已經(jīng)跌至610.33點(1995年7月4日)，期間最大跌幅為13.92%。
◆點評：
這一次新股停發(fā)，距離上一次重啟僅一個月的時間。但這次的暫停并沒有帶來A股的上漲，1995年年末的時候上證指數(shù)收在555.29點，年跌幅14.29％，連續(xù)第二年下跌。這充分說明了停發(fā)新股對提振二級市場的作用有限，促進市場供求動態(tài)平衡，必須堅定不移地繼續(xù)深化新股發(fā)行體制市場化改革，增強市場自身調(diào)節(jié)作用。
第三次暫停
總計交易日：128天
A股期間漲幅：-12.60%
1995年7月5日-1996年1月3日
◆暫停背景：
1995年7月4日東方電氣公開發(fā)行后的一段時間內(nèi)，A股市場只有洛陽玻璃、東北電氣兩家新股發(fā)行。1995年8月下旬，四川長虹轉(zhuǎn)配股上市引發(fā)市場動蕩，8月26日在滬市掛牌的遼源得亨、西安黃河中期業(yè)績虧損，這是上市公司首次出現(xiàn)業(yè)績虧損。到1996年1月4日，黔輪胎招股后，新股發(fā)行才密集進行，因此，這段時間也可作為暫停新股發(fā)行來看待。
◆市場表現(xiàn)：
此次IPO暫停距上一次重啟也僅有1個月時間，暫停期間股指先后走出兩波小幅上漲行情，但之后一路下滑直至1996年初。黔輪胎的新股發(fā)行后，大盤很快到達階段性底部513點。此后股指一路走高，展開一輪大牛市，至1996年年底時股指已經(jīng)升至1259點附近。
1996年1月3日IPO重啟后，大盤1月19日探底512.83點后，一路上行，展開一輪大牛市，在當(dāng)年年底飆升至1258.69點，并于2001年6月14日達到2245.44高點。
◆點評：
這次停發(fā)新股距離上次又是僅有一個月的時間。從連續(xù)兩次僅相隔一個月就停發(fā)新股可以看出，主要是市場的低迷讓新股發(fā)行停止，但停發(fā)新股并沒有挽救股市。雖然每一次暫停周期不長，但期間大盤也并沒有走出牛市行情。相反，在新股發(fā)行重啟后，雖然市場擴容，但由于當(dāng)時的中國經(jīng)濟基本面發(fā)生變化，通脹得到成功治理，上市公司業(yè)績有了較大改善，證券投資基金的面世也改變了投資者結(jié)構(gòu)。在此背景下，A股迎來了一波大的行情。
第四次暫停
總計交易日：69天
A股期間漲幅：-13.57%
2001年7月31日-2001年11月2日
◆暫停背景：
2001年6月22日，國務(wù)院五部委聯(lián)合發(fā)布《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》。該辦法第五條規(guī)定：股份有限公司首次發(fā)行和增發(fā)股票時，均應(yīng)按融資額的10%出售國有股，且減持的價格執(zhí)行市場定價。但是，該方案一經(jīng)公布，立即引發(fā)軒然大波，股市自此狂瀉不止。
◆市場表現(xiàn)：
截至2001年10月20日左右，上證指數(shù)一口氣從2245點跌到1520點，短短四個月跌去了700多點，跌幅超過三成。其間證監(jiān)會完全停止了新股發(fā)行和增發(fā)。面對一瀉千里的股市，10月22日，證監(jiān)會緊急暫�！稖p持國有股籌集社會保障基金管理暫行辦法》的有關(guān)規(guī)定，宣布暫停在新股首發(fā)和增發(fā)中執(zhí)行國有股減持政策。
11月2日IPO重啟后，市場經(jīng)歷三年的震蕩期，并于2003年11月13
日達到1307.40點，直至股權(quán)分置改革實施。
◆點評：
國有股減持是一項探索性工作，是一個復(fù)雜的系統(tǒng)工程，涉及很多方面，觸及到很多深層次問題，會對市場產(chǎn)生重大影響。解決這些問題需要創(chuàng)造較好條件，相關(guān)政策的把握需要很高的藝術(shù)。當(dāng)時的減持方案讓二級市場上投資者怨聲載道，認為國有股按市價減持簡直就是圈錢，證券市場本應(yīng)是投資者投資的場所，但卻變成了國企大股東的提款機。大家紛紛“以腳投票”，對新發(fā)、增發(fā)的股票棄而遠之。因此，市場出現(xiàn)了新股上市跌破發(fā)行價、增發(fā)股票沒人要的被動局面。
此次IPO暫停，源于國有股減持，又終結(jié)于暫停國有股減持。IPO暫停期間股市沒有重新走牛，IPO恢復(fù)后也沒有大幅走低。不過，市場倒是在一點上達成了共識：中國經(jīng)濟的發(fā)展離不開發(fā)達的資本市場。
第五次暫停
總計交易日：101天
A股期間漲幅：-7.86%
2004年8月26日-2005年1月23日
◆暫停背景：
2004年12月，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于首次公開發(fā)行股票試行詢價制度若干問題的通知》。而在方案正式出臺前，IPO被暫停。
一直以來，股票的定價，包括新股發(fā)行、增發(fā)的價格，都是按照監(jiān)管層的“規(guī)定”操作。新股發(fā)行20倍市盈率定價這一“潛規(guī)則”的形成，源于長期以來管理層對擴大國有企業(yè)的融資規(guī)模并且防止國有資產(chǎn)流失的考慮。然而政府控制股票定價的行為，直接關(guān)系到證券市場利益分配的公平性和資產(chǎn)配置的合理性。而充分市場化的IPO定價原則將有利于聯(lián)通原本割裂開來的一、二級市場，還市場以公正，制造更寬松的證券市場的發(fā)展空間和法律環(huán)境。
針對這一情況，《通知》規(guī)定首次公開發(fā)行股票的公司及其保薦機構(gòu)應(yīng)通過向機構(gòu)投資者詢價的方式確定發(fā)行價格，詢價應(yīng)采用累計投標(biāo)詢價的方式。
應(yīng)該說，這一規(guī)定的出臺體現(xiàn)了市場發(fā)展的要求，標(biāo)志著中國首次公開發(fā)行股票市場化定價機制的初步建立，對提高市場配置資源效率、推動資本市場的穩(wěn)定發(fā)展發(fā)揮了重要作用。
在這一次IPO暫停之前，雙鷺?biāo)帢I(yè)搭上了“末班車”：2004年8月18日，中國證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于核準(zhǔn)北京雙鷺?biāo)帢I(yè)股份有限公司公開發(fā)行股票的通知》（證監(jiān)發(fā)行字[2004]140號）稱，核準(zhǔn)公司向社會公開發(fā)行人民幣普通股股票1900萬股。
直到2005年1月，華電國際的發(fā)行，宣告暫停三個多月的IPO重新啟動。2005年1月12日證監(jiān)會公布的《關(guān)于核準(zhǔn)華電國際電力股份有限公司公開發(fā)行股票的通知》（證監(jiān)發(fā)行字[2005]2號）稱，核準(zhǔn)華電國際向社會公開發(fā)行人民幣普通股股票不超過7.65億股，其中，向中國華電集團公司配售不超過1.96億股。2005年2月3日，華電國際在上海證券交易所正式掛牌交易。
◆市場影響：
這次IPO暫停時，A股仍處在2001年以來的熊市當(dāng)中。暫停期間，A股市場雖然也出現(xiàn)了多次反彈，但是下降趨勢十分明顯，市場再度創(chuàng)出新低。由于新的詢價制度對當(dāng)時的股價形成不小的沖擊，擴容也對市場造成一定影響，因此IPO暫停并沒有給股市帶來強勢逆轉(zhuǎn)，新股發(fā)行重啟后，大盤出現(xiàn)了短暫的反彈，上證綜指從1180點附近反彈至1300點之上，但這次的反彈持續(xù)時間不到兩個月就結(jié)束了。
◆點評：
這一次的IPO暫停，雖然并沒有給市場帶來轉(zhuǎn)折，但是對市場的長期發(fā)展和制度完善起到了很重要的作用，特別是詢價制度給了市場和投資者更多地尊重，流通股股東在證券市場擁有了更大發(fā)言權(quán)。
同時，這一輪改革給予了中小投資者以和機構(gòu)投資者相對對等的申購條件�！锻ㄖ芬蟀l(fā)行人及其保薦機構(gòu)在累計投標(biāo)詢價完成后，應(yīng)將其余股票以相同價格按照發(fā)行公告規(guī)定的原則和程序向社會公眾投資者公開發(fā)行。個人投資者在此后將能夠搭上機構(gòu)研究的便車，以與機構(gòu)投資者相同的價格申購新股。
第六次暫停
總計交易日：264天
A股期間漲幅：+49.53%
2005年5月25日-2006年6月2日
◆暫停背景：
這是A股歷史上，新股發(fā)行暫停時間最長的一次，因為股改的啟動，新股發(fā)行暫停了一年。
股權(quán)分置改革是彼時我國資本市場一項重要的制度改革。經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國證監(jiān)會于2005年4月29日發(fā)布了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知》，宣布啟動股權(quán)分置改革試點工作。
“開弓沒有回頭箭”。對于股改，時任中國證監(jiān)會主席尚福林這樣表示。同時，根據(jù)《若干意見》的總體要求，試點工作按照“市場穩(wěn)定發(fā)展、規(guī)則公平統(tǒng)一、方案協(xié)商選擇、流通股東表決、實施分步有序”的操作原則進行。
當(dāng)時，有交易所領(lǐng)導(dǎo)稱，當(dāng)完成股改的上市公司市值超過總市值的50%之后，證券市場新的定價機制可能就形成了。政策非常明確地指出IPO和再融資要等股改之后進行，這需要兩個條件，一是市場的穩(wěn)定，二是完成股改的上市公司市值超過總市值50%，否則沒有新的定價機制。
◆市場影響：
由于股權(quán)分置改革，IPO暫停了一年時間。這一輪空窗期開啟后不久，上證綜指跌至歷史低點998點，而當(dāng)空窗期進入尾聲時，股指開始大幅度回升，新的牛市隨之來臨。
2006年6月5日，新老劃斷第一股中工國際招股，雖然導(dǎo)致了短期市場的回落，股指也從1700點附近最低回落到1512點，但隨后很快就創(chuàng)出新高，此后更是一路上漲到6000點之上，A股最終迎來了史上最大一輪牛市。
◆點評：
隨著市場化改革的逐步推進，想用停發(fā)新股來救市，效果已越來越不明顯。而此次重啟IPO后，由于宏觀經(jīng)濟和上市公司業(yè)績繼續(xù)保持健康增長勢頭，加之股改和匯改的制度改革紅利，股市在此期間走出了空前的牛市，這也再次表明，新股發(fā)行與否對市場的影響只是短期的，絕不能改變市場的大趨勢。
第七次暫停
總計交易日：191天
A股期間漲幅：+43.09%
2008年9月16日-2009年7月10日
◆暫停背景：
2008年9月，在尋找買家未果后，曾為美國第四大投資銀行的雷曼兄弟公司遞交破產(chǎn)保護申請。消息一出，美元和美國股指期貨齊聲下跌。2008年9月15日紐約股市開盤后三大股指均大幅下跌近３%。在歐洲方面，當(dāng)天德國法蘭克福、英國倫敦和法國巴黎等地股市主要股指也大幅下跌，跌幅一度均超過４%。
在亞太地區(qū)，新加坡股市海峽時報指數(shù)下跌3.27%，印度孟買股市敏感30指數(shù)下跌3.35%。澳大利亞悉尼股市主要股指下跌1.8%。當(dāng)時有分析認為，當(dāng)天日本、韓國和中國香港等地股市因公假日休市，否則亞太地區(qū)主要股市跌勢會更加明顯。
A股市場方面，9月18日，大盤最低見1802.33點。在此背景下，IPO暫停。
◆市場影響：
在此次IPO暫停期間，受金融危機等多重因素影響，A股在經(jīng)歷了6124點的瘋狂之后一路下行，至2008年12月時已經(jīng)下跌了1年多，股指最低1664點。進入2009年后，市場一度走出2008年至今最大的一波反彈行情。
2009年7月10日，桂林三金、萬馬電纜在深交所掛牌交易——IPO在自2008年底暫停半年多后重啟，上證指數(shù)當(dāng)日最高觸及3140點，并助推股指在1個月后站上3478點。但此后不久，股市一路陰跌，多次徘徊在2000點附近。
◆點評：
此次A股市場的暴跌，有人說是因為新股大量發(fā)行造成的，有人說是因為全球金融危機造成的，也有人說這是股市“瘋狂”之后必然會出現(xiàn)的一個現(xiàn)象。其實，歸根到底，股市是國民經(jīng)濟的晴雨表，影響股市的最基本因素是宏觀經(jīng)濟基本面。同樣，國民經(jīng)濟的發(fā)展也離不開一個穩(wěn)定健康的資本市場。停止資本市場的融資功能，相當(dāng)于自廢武功。當(dāng)然，在新股發(fā)行過程中，存在的問題同樣需要重視，市場化改革的方向不能變。因此，IPO的暫停常常伴隨著新一輪新股發(fā)行制度的改革，2009年5月，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于進一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見》，向社會公開征求意見，拉開了新一輪中國股市新股發(fā)行體制改革大幕。
第八次暫停
總計交易日：待定
A股期間漲幅：尚無法統(tǒng)計
2012年11月16日至今
◆暫停背景：
此次IPO暫停，雖然監(jiān)管層一直沒有明確表態(tài)，但事實證明，IPO確實是處于暫停狀況。這一次IPO暫停原因也是多方面的。
其中一個原因，是從2009年8月開始，A、B股一路下跌，連續(xù)3年成為主要經(jīng)濟體表現(xiàn)最差市場，而深受金融危機影響的歐美國家股市反而率先走出低迷，股指連創(chuàng)新高。
另外一個重要的原因，就是監(jiān)管層開展了號稱史上最嚴(yán)的IPO公司財務(wù)大檢查，以擠干擬上市公司財務(wù)上的“水分”。
2012年12月28日，中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于做好首次公開發(fā)行股票公司2012年度財務(wù)報告專項檢查工作的通知》，通知要求各中介機構(gòu)在開展2012年年度財務(wù)資料補充和信息披露工作時，應(yīng)嚴(yán)格遵守現(xiàn)行各項執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則和信息披露規(guī)范要求，勤勉盡責(zé)，審慎執(zhí)業(yè)，對首發(fā)公司報告期內(nèi)財務(wù)會計信息真實性、準(zhǔn)確性、完整性開展全面自查工作。并要求保薦機構(gòu)、會計師事務(wù)所應(yīng)在2013年3月31日之前將自查工作報告報送中國證監(jiān)會。
2013年1月29日，中國證監(jiān)會又發(fā)布了《關(guān)于首次公開發(fā)行股票公司2012年度財務(wù)報告專項檢查工作相關(guān)問題的答復(fù)》，稱如果確實出現(xiàn)在3月31日前無法提交自查報告的情況，根據(jù)證監(jiān)會審核流程，發(fā)行人和保薦機構(gòu)可提出中止審查申請，待其提交自查報告并經(jīng)審核后，證監(jiān)會仍將對該部分企業(yè)按比例組織抽查。
2013年4月，首批30家抽查企業(yè)產(chǎn)生；6月，再次產(chǎn)生10家抽查企業(yè)。
◆市場影響：
A股市場IPO暫停后，指數(shù)在創(chuàng)出所謂的1949點的“解放底”后，開始為時兩個月的反彈，以美麗中國概念和城鎮(zhèn)化建設(shè)概念為首的相關(guān)個股領(lǐng)漲兩市。今年春節(jié)過后，由于對IPO重啟的擔(dān)憂及國外熱錢回流的影響使指數(shù)再度調(diào)整。隨著第兩輪IPO自查的進行，指數(shù)在5月出現(xiàn)小幅反彈，但由于經(jīng)濟數(shù)據(jù)的不理想以及IPO重啟時間窗口的臨近，指數(shù)近日出現(xiàn)快速下跌，一舉擊穿年線及半年線支撐。
◆點評：
任何一個市場都不可能只漲不跌或者說是只跌不漲。融資是資本市場的功能之一，通過行政之手，來人為地控制新股的發(fā)行節(jié)奏，使市場失去融資這一功能，顯然是行不通的，新股的發(fā)行節(jié)奏，理應(yīng)由市場來把握。同時，還要理順各方的關(guān)系，讓市場回歸理性。
2013年6月7日，中國證監(jiān)會公布了《中國證監(jiān)會關(guān)于進一步推進新股發(fā)行體制改革的意見（征求意見稿）》，開啟新一輪的新股發(fā)行體制改革。業(yè)界認為，本輪改革有別于以往若干次改革嘗試，將是證監(jiān)會成立以來最徹底的一次新股發(fā)行市場化改革。
同時，這一輪改革提出將從五個方面入手，內(nèi)容包括推進新股市場化發(fā)行機制；強化發(fā)行人及其控股股東等責(zé)任主體的誠信義務(wù)；進一步提高新股定價的市場化程度；改革新股配售方式；加大監(jiān)管執(zhí)法力度，切實維護“三公”原則。
可以預(yù)期的是，這些監(jiān)管措施和監(jiān)管執(zhí)法力度所形成的“組合拳”，將會進一步推進新股發(fā)行的市場化改革，朝著更為健康的方向發(fā)展。