“2010年集團就承諾解決同業(yè)競爭，隔了兩年才有動作，據(jù)說監(jiān)管層有些不滿了。”
“我們本以為復牌后會漲一漲的。”國電南瑞內部人士告訴理財周報記者。
然而，現(xiàn)實給了國電南瑞沉重一擊。11月7日，攜重組預案復牌的國電瑞南慘遭投資者白眼，當日收于16.9元/股，跌幅4.74%；而成交量創(chuàng)下上市以來新高，高達4390.56萬股，成交金額7.42億元。
“現(xiàn)在也不知道投資者是對方案不看好，還是對公司的額經(jīng)營情況不看好，還是對行業(yè)和大盤不看好，我們也跟基金溝通過，他們也沒說清原因。可能等到最終的審計報告和三年盈利預測出來后，會好一點。”國電南瑞證券部人士如是說。
“此次方案公布的被收購對象完全在大家預料之中，沒亮點。且五塊資產(chǎn)中只有北京科東和穩(wěn)定分公司資質不錯，其余盈利能力很一般，估值偏高，注入價格不低。”一位長期跟蹤國電南瑞的研究員表示。
此次重組完成后，南瑞集團仍有南瑞繼保、中電普瑞、普瑞特高壓等資產(chǎn)與國電南瑞構成同業(yè)競爭。
重組方案遭遇白眼
7月11日，國電南瑞公布重組預案，擬向南瑞集團以16.44元/股發(fā)行13929萬股股份，購買南瑞集團所持的北京科東100%股權、電研華源100%股權、國電富通100%股權、南瑞太陽能75%股權和穩(wěn)定分公司整體資產(chǎn)及負債。重組后，南瑞集團持股擴至41%。
不料的是，投資者并不買賬，復牌當天就出現(xiàn)放量交易，股價下跌。
“即使資產(chǎn)重組以后估值也偏高，而公司的增速有趨勢性的下降，不能支撐估值，結果就是股價下跌。另外，里面有很多機構，一看情況不妙，趁重組的小利好爭相跑路。”上述研究員指出。
而由于有重組預期支撐，國電南瑞的估值較高。截至2012年11月5日，國電南瑞的市盈率是30.25倍，而同行業(yè)的金杯電工和通達股份分別是18.16倍、25.48倍。
預案顯示，擬注入資產(chǎn)2011年凈利潤1.74億元，2012年前三季度凈利潤1.44億元。有分析師預測，考慮到收入確認集中在第四季度，重組后預計2012年凈利潤2.83億元，對國電南瑞每股增厚凈利0.11元，對應PE21.7倍。
“21.7倍PE仍然不低，即使2013年有20%的增長，估值為18倍，也不低，上漲空間不大。公司停牌時候發(fā)的三季報，顯示增速繼續(xù)下降，這樣的基本面就不能支撐估值。”上述研究員指出。
國電南瑞的主營是電網(wǎng)調度自動化、變電站自動化、火電廠及工業(yè)控制自動化產(chǎn)品的研究開發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務以及與之相關的系統(tǒng)集成。今年前三季度，由于風電、工礦企業(yè)等客戶的收入結算變慢，實現(xiàn)營收34.3億元，同比增長21.2%，低于2011年
53.5%的增速。另外，其年初制定的經(jīng)營目標是2012年實現(xiàn)收入60.7億元，凈利潤11.1億元，二者分別增長30%，而今年前三季度分別只完成了計劃的57%和43%。
此前扎堆國電南瑞的機構心中早已有了算盤。截至今年三季末，60只基金共持股21.38%，基金數(shù)較上半年少了130家，持股比例減少11個百分點。
不過，景順長城精選藍籌、華安宏利、南方績優(yōu)成長和南方恒元保本基金在第三季度新晉前十大股東，分別持股1648.3萬股、1550萬股、1334.7萬股、1318.2萬股。
“我們覺得公司重組計劃快到公布時點了，抱著可能會趁重組利好漲一漲的心理，沒想到下跌，就趕緊出手了。”一位三季度增持國電南瑞的基金經(jīng)理說。
如果上述四家基金仍然沒有出手，與停牌前交易日相比，截至11月8日四個基金分別虧損2719.7萬元、2557.5萬元、2202.3萬元、2175萬元。
3倍PB收購，資產(chǎn)注入代價不低
本次擬收購的五家公司全部或部分股權預估值22.9億元，賬面凈值7.69億元，PB為3倍，增值率197.80%。
“電力設備PB平均在2倍左右，而作價22.9億元，3倍市凈率太高。而且從收購資產(chǎn)的質量看，除了北京科東和穩(wěn)定控制分公司盈利能力不錯，其他三塊都姿色平平，溢價2倍也不算低。”北京某券商分析師說。
對此國電南瑞的解釋是，核心標的是軟件企業(yè)，擁有大量知識產(chǎn)權和專業(yè)技術人員等，具有較強的盈利能力，考慮到這些無形資產(chǎn)，評估增值較高。
財務數(shù)據(jù)顯示，北京科東和穩(wěn)定分公司今年三季末的ROE分別為29.3%、21.5%，盈利能力較好，屬于集團中最優(yōu)質的資產(chǎn)。電研華源和國電富通毛利率較低，憑借較高的杠桿率也可實現(xiàn)不錯的ROE，分別為16%和12.5%。而南瑞太陽能的盈利能力最差，同期凈資產(chǎn)收益率僅為5%。
不過，雖然南瑞太陽能75%股權對應的凈資產(chǎn)為0.51億元，但重組方案中給予的但評估值為1.41億元，評估增值高達76.47%。
同業(yè)競爭短期難解決
其實，國電南瑞今年9月啟動重組已經(jīng)考驗了監(jiān)管層的耐心。“2010年集團就承諾解決同業(yè)競爭問題，隔了兩年才有動作，據(jù)說監(jiān)管層都有些不滿了。”一位知情人士向理財周報記者透露。
按照國家電網(wǎng)公司2010年8月出具的同業(yè)競爭禁止承諾函的內容，3
年內將通過資產(chǎn)重組、股權并購、業(yè)務調整等措施，解決國網(wǎng)公司下屬與國電南瑞存在的同業(yè)競爭問題——將存在同業(yè)競爭的業(yè)務納入統(tǒng)一上市平臺，消除與國電南瑞的同業(yè)競爭。
而此次交易完成后，集團內南瑞繼保、中電普瑞、普瑞特高壓上市公司仍存在較多同業(yè)競爭。
“南瑞繼保剛成為南瑞集團的控股公司，相關的資產(chǎn)及業(yè)務整合工作尚在進行中，暫不適合進入上市公司，所以未將其納入本次擬購買資產(chǎn)范圍。”廣發(fā)證券分析師韓玲稱。
上述長期跟蹤國電南瑞的研究員認為，南瑞繼保體量較大且剛進集團不久，難以在短期內完成注入。
“而中電普瑞和外普瑞特高壓沒有出現(xiàn)在這次重組方案中，前者是因為去年8月剛成立，業(yè)務尚未理清，注入時機尚未成熟；后者則因為目前經(jīng)營業(yè)績差，2011年虧損1677.97萬元，也不適合現(xiàn)階段注入。”接近南瑞繼保人士稱。
韓玲認為，2013年下半年或將是下一輪整合風起云涌的伊始。