|
2012年8月，首批資產支持票據的成功發行，標志著我國對于資產證券化融資模式的實際應用進入了一個全新階段。正確使用這種資產證券化技術可以更有效地實現金融資源的跨期配置。在關乎國計民生的保障性安居工程中，資產支持票據也擁有著非常廣闊的應用前景。
黨中央國務院對保障性安居工程的重視由來已久，國務院副總理李克強近期再次表示，要注重形成保障房的有效供應，推進保障房的持續供應，努力探索保障房建設和運行的長效機制。這一長效機制的建立，必然需要持續有效的資金保障。近年來，盡管中央對于保障性安居工程的專項補貼資金呈迅速增長之勢，但在地方政府財政資源相對緊張的條件下，相當一部分保障房建設資金仍然要通過市場化方式予以籌集。而且，運用市場化金融手段彌補籌建保障房的資金缺口，不但可以確保安居工程順利推進，還有助于理順地方政府在房地產調控過程中的激勵機制。
在各類保障性住房中，租賃性的保障房(公租房和廉租房)因其具有投資回收期長的特點，資金壓力更為突出。但這類保障房的公共品屬性更強，且相對不易引發尋租問題，因而在安居工程中的重要性正在日益凸顯。特別是公租房在解決城市“夾心層”居住需求方面的功能尤為重要。據報道，2012年全國計劃建設的公租房為230萬套，占保障性住房計劃建設總量的1/3。因此，租賃性保障房，特別是公租房項目對于市場化融資模式的需求非常迫切。而從可行性的角度來看，盡管公租房項目的投資回收期較長，但其未來現金流穩定，天然適合使用資產支持票據等手段對其進行證券化。在這方面，美國使用稅收返還證券化技術支撐廉租公寓建設的經驗已經證明，以優惠政策為杠桿的保障房支持證券是完全可以獲得市場認可的。
美國早期的公屋計劃也是由財政直接出資建設的，結果公屋成本的高企嚴重加劇了美國在上世紀70年代的財政赤字。這使美國政府逐漸意識到，將有限的財政資源作為貼息吸引社會資金是更有效率的保障房發展模式。于是，以證券化技術支持的廉租公寓項目(LIHTC項目)應運而生。在該項目下，美國政府賦予廉租公寓的投資者一定額度的稅收返還，再由投資銀行將這種稅收返還和廉租公寓的未來現金流一并進行證券化，由此得到的證券收益率可達到7.5%—8%。考慮到該類項目的低風險，這個收益率水平對大量投資者是有吸引力的。
近年來，我國理論界和實務界也開始探討以市場化方式為公租房融資的可行性。但這些探討所涉及的融資工具類型相對單一，一般集中在房地產信托投資基金(REITs)上。而資產支持票據的出現為公租房融資提供了更為豐富、也更符合資產證券化特征的融資工具。
從我國的實際情況來看，在適當的政策扶持和制度設計下，公租房支持票據可以為追求穩定現金流的投資者(如養老金、保險公司、債券型基金等)提供理想的回報。為保證公租房支持票據的收益率和本金安全性，我國可以借鑒國際經驗，在一定年限后對公租房進行出售。但為避免套利，地方政府應該嚴格限制這類住房的轉售。這樣公租房項目的現金流就分成了三個部分：一是租金現金流，用于支付公租房支持票據的利息。二是公租房出售所得現金流，用于票據的還本。三是中央政府和地方政府的補貼資金，用來增加票據的收益率，提高其吸引力。另外，地方政府還可以通過免費劃撥土地等方式增加公租房項目的收益率。
以2012年的數據測算，假設全國計劃建設的公租房為230萬套。根據重慶公租房項目的經驗，設公租房的年租金水平為120元/平方米，每套公租房的平均面積為50平方米。假設扣除管理費用后的凈租金收益為90元/平方米，則230萬套公租房每年的凈租金收益為103.5億元。在土地由地方政府免費劃撥的條件下，總融資額約等于總建安成本。假設建安成本平均為1500元/平方米，則230萬套公租房總共需要建設資金1725億元。除去中央專項補貼資金660億元，還需向市場融資1065億元。則公租房支持票據的收益率可達9.7%。即使假設公租房的建筑標準較高，建安成本達到2000元/平方米，公租房支持票據的年收益率仍然可以達到6.3%。通過稅收優惠等補貼手段，票據的收益率還可以得到一定提升，仍然可以對市場產生較強的吸引力。
而且與一般的信托產品相比，公租房支持票據還具有流動性高、管理費用低、市場約束力強、交易結構成熟多樣等優點。由于公租房支持票據是一種依托債券市場的標準化證券，其流動性顯然比一般的收益憑證更高，管理費用方面也有明顯的優勢。而且債券市場上的投資者可以對項目進行多維的監督和約束。地方政府為了成功且持續的融資，必須更加注意項目的選址和配套設施的建設，盡量減少空置現象的出現。更重要的是，作為一種資產支持證券，公租房支持票據擁有進一步結構化設計的潛力，可以滿足投資者的不同偏好。
綜上所述，在優惠政策的引導下，資產支持票據有望成為公租房融資的新選項，為保障性安居工程的市場化融資提供一種切實可行的模式。
(作者單位：中國銀行間市場交易商協會)
|