試點可仿效地方國資操作 IPO前完成持股架構
中國證券報記者日前從有關渠道了解到，對于各方關注的國資委直接持有上市公司股權事宜，國資委可能選擇一家未上市央企，在股改階段就完成國資委直接持股架構，然后通過IPO實現國資委直接持有央企上市公司股權。這將是國有企業股份制改革在央企層面的重大嘗試。目前該方案正在國資委內部討論，最快明年可能付諸實施。如果IPO成功，國資委直接持有央企上市公司股權將迎來零的突破。
可參考地方國資先例
知情人士告訴中國證券報記者，在股改階段完成國資委直接持股架構，然后通過IPO實現直接持有上市公司股權，這一模式雖然在央企層面還沒有先例，但上海、深圳等地的地方國資委已進行過大量嘗試，因此操作起來并不困難。
2009年，國資委下發《關于進一步加強地方國有資產監管工作的若干意見》要求，地方國資委積極探索國資委直接持股方式。在《意見》下發前，已有不少地方國企在股改階段就完成了國資委直接持股的架構。
作為第一家嘗試地方國資委直接持有上市公司股權的地方國有企業，上港集團在2005年變更為股份公司時就確立了上海市國資委直接持有公司股權的架構。在5名發起人股東中，上海市國資委直接持有上港集團50%股權，并通過上海同盛投資（集團）有限公司、上海國有資產經營有限公司、上海大盛資產有限公司間接持有20％股權。
深圳燃氣情況與此類似，該公司最早是深圳市投資管理公司的全資下屬企業。2003年，深圳投資管理公司將深圳燃氣40%股權分別轉讓給中華煤氣、港華投資、中華煤氣（深圳）、四川希望和聯華信托。1年后，深圳市國資委通過劃轉方式獲得深圳燃氣余下的60%股權，成為控股股東，深圳燃氣隨后上市。
上述知情人士透露，在直接持有央企上市公司股權的試點中，國資委不一定要絕對控股，可能考慮引入其他央企和機構共同持股。目前該方案正在國資委內部討論，最快有望明年實施。
配合央企整體上市
中國證券報記者從多個渠道了解到，在國資委此前擬定的直接有上市公司股權方案中，中國交通建設股份有限公司曾被列入擬選試點。該公司于2006年10月由中交集團獨家發起設立，2006年12月在香港上市。當初選擇中交股份作為試點主要是考慮到中交集團99%以上的資產都置入了上市公司，集團公司基本上只作為控股公司存在，國資委直接持股難度較小。
2010年8月，國資委將中國房地產開發集團整體并入中交集團后，中交集團的資產證券化率降低，中交股份作為直接持股試點的優勢減弱，其作為國資委直接持有上市公司股權試點的思路就此終止。
國資委一直在探索直接持有上市公司股權。國資委副主任邵寧去年公開表示，今后央企將以主營上市為主，不再鼓勵分拆優質資產的上市行為，未來十年央企將成為“干干凈凈”的上市公司。
中國證券報記者了解到，去年國資委將直接持有上市公司股權列為工作重點，今年國資委企業改革局的主要工作之一是推進具備條件的企業實現主營業務整體上市，并且研究探索母公司整體上市。業內人士分析，就實現央企“干干凈凈”上市以及母公司整體上市而言，國資委直接持有上市公司股權是最可能的路徑。
上海天強管理咨詢公司總經理祝波善認為，國資委直接持有上市公司股權的難點是如何處理央企非上市部分資產。如果選擇已上市企業進行直接持股試點，那么處理母公司資產難度就比較大。“因為母公司往往將自己視為上市公司的上級單位，因此整合母公司會遇到較大阻力。如果選擇一家未上市央企，在股改階段就將不適合上市的資產剝離，各方面會更容易接受。”
2010年底成立的國新公司曾被業內解讀為是國資委處理央企部分存續及不良資產的平臺。列入國資委直接持有上市公司股權試點的央企在股改前，可以先將不適合上市的資產剝離給國新公司，然后該央企將優質資產整體上市。但截至目前，華星集團和中印集團都是整體劃轉給國新公司，上海貝爾則是由國新公司代持股權，國新并未如業內預期的那樣接手央企部分存續及不良資產。
各方仍存爭議
國資委是否有必要直接持有上市公司股權？各方對這個問題一直存在爭議。
按照目前構架，國資委持有上市公司股權主要有三種模式：通過集團公司間接持有上市公司股權，通過國有資本經營平臺公司間接持有上市公司股權，直接持股。目前最普遍的模式是第一種。
就第一種模式而言，當央企主營業務整體上市后，持股的集團公司仍被排除在資產證券化之外，剩下的空殼母公司會導致管理鏈條加長。因此，贊同國資委直接持股者認為，直接持有上市公司股權有助于縮短委托代理鏈條，提高管理效率，強化國資委對央企的控制。
“由于央企行政級別色彩濃厚，國資委在監管一些超大型央企上市公司時會顯得力不從心。如果直接持有股權，以監管者加出資人的身份監管，力度會更大。”祝波善分析，強化控制力是國資委推進直接持有上市公司股權的重要原因。
作為反對者，中國政法大學資本研究中心主任劉紀鵬認為，國資委如果成為央企上市公司的直接出資人，會導致“忙于種出資人的田，而荒了監管者的地”，模糊了監管者和出資人之間的界限。
此外，多家央企上市公司的出資人相同，如何解決關聯交易？如何應對國際上對于非市場化操作和政府補貼的指責？如果小股東訴訟大股東，如何應對民事訴訟？
有鑒于此，劉紀鵬提出國資委系統這一概念。國資委系統應包含兩個層次，第一個層次是行使國有資產統一監管職能的國資委，第二層次是履行直接出資人權利的國有資本經營公司和央企控股集團。
他建議，今后國資委對央企的出資可以通過類似國新公司的國有資本經營平臺完成。此外，中石油、中石化、中航工業、電信、煙草、鐵道、電網等大型央企的集團公司今后要逐漸退出實體經營，而轉變成代表國家管理國有資本的國有大型控股公司，專門從事旗下上市公司的資本運營。
“簡而言之，中國可以有100個、1000個淡馬錫，但不能只搞一個淡馬錫。”在劉紀鵬看來，在國資委“團長、教練員、運動員”這個“三位一體”的體系中，國資委只能擔當體育代表團的“團長”，而國有資本經營平臺和國有集團控股公司是“教練員”；負責具體經營業務的央企上市公司是賽場上的“運動員”。三者各司其職，角色不能混淆。