近日，證監(jiān)會發(fā)布進一步完善新股發(fā)行體制改革征求意見稿。該意見稿再次強調(diào)了改革動機是：在一級市場“去行政化”的基礎(chǔ)上，必須加大市場化約束，推動各市場主體進一步歸位盡責，還原股價信號的真實性，實現(xiàn)一、二級市場均衡協(xié)調(diào)健康發(fā)展，切實保護投資者的合法權(quán)益。
由于該版“指導意見”重點在信息披露、網(wǎng)下配售與定價、網(wǎng)上交易等環(huán)節(jié)作了新調(diào)整、新規(guī)定，而且體制改革基調(diào)與方向不變，因此，筆者稱之為IPO規(guī)則的新變化。
一、信息披露的充分性是整個IPO流程的重中之重。從指導意見中，似乎可聞到未來新股發(fā)行體制改革終極目標——注冊制的味道：即進一步推進“以信息披露為中心”的發(fā)行制度建設(shè)，這是注冊制對基本制度環(huán)境的要求；逐步淡化“監(jiān)管機構(gòu)對擬上市公司盈利能力的判斷”，這是注冊制交給投資者和市場的權(quán)利；同時，強調(diào)要落實發(fā)行人及證券中介在IPO過程中的各自獨立的主體責任，這正是注冊制在看似寬松的市場化約束前提下的嚴厲“問責機制”。
二、加大網(wǎng)下配售比例，引入存量發(fā)行機制。加大網(wǎng)下配售比例，有利于從供求關(guān)系上壓低新股定價。指導意見對存量發(fā)行有著十分嚴格甚至苛刻的限制和要求。比如，存量發(fā)行者只能是持股期滿3年的老股東，而且老股只能向網(wǎng)下投資者轉(zhuǎn)讓。尤其值得回味的是，在老股轉(zhuǎn)讓所得資金的鎖定期限內(nèi)，如二級市場價格低于發(fā)行價，專用賬戶內(nèi)的資金“可以”在二級市場回購公司股票，但不強制要求回購，這是“去行政化”的具體表現(xiàn)。
三、取消網(wǎng)下配售股鎖定期，加大交易量供給，抑制瘋狂炒新。在引入存量發(fā)行機制的前提下，取消網(wǎng)下配售股鎖定期，給予網(wǎng)下、網(wǎng)上新股認購者同樣的變現(xiàn)機會，這會有效刺激、激勵網(wǎng)下詢價對象盡量拿到低價籌碼，并以最快速度拋售變現(xiàn)，比過去提前3個月收回現(xiàn)金。
四、打擊炒新行為中的股價操縱，加大對IPO犯錯的責任人的處罰。指導意見明確要求加強對客戶違規(guī)炒新、炒差、炒小行為的監(jiān)控，必要時應按照相關(guān)規(guī)則采取限制措施。這一措施實施的關(guān)鍵與難點在于：如何判斷正常炒作與股價操縱兩種行為之間的異同點，這一點很難拿捏，尤其是在換手率超高、投機氛圍濃烈的A股市場。
五、新股高定價以及盲目打新、瘋狂炒新，錯不在新股發(fā)行體制本身。過去新股發(fā)行由行政定價，當然沒有高價格IPO，但結(jié)果是新股上市首日更瘋狂。新股發(fā)行體制市場化改革后，一級市場“去行政化”取得顯著成效，然而，過去被行政手段壓抑著的新股定價的市場天性，突然之間得以釋放，市場供求左右了新股定價。新股發(fā)行過程中存在的過度投機與賭博現(xiàn)象，我們沒有理由完全歸罪于新股發(fā)行體制改革。事實上，新股發(fā)行體制改革目標十分明確：就是一級市場“去行政化”，同時，加大對責任主體的市場化約束和法制化約束。顯而易見，只有資本市場的配套制度改革，才是解決問題的根本之所在。