10月18日，國家統計局公布的三季度經濟數據顯示，三季度GDP同比增長9.1%，較二季度回落0.4個百分點。同時，9月新增人民幣貸款4700億元，創21個月來新低；狹義貨幣供給量(M1)和廣義貨幣供給量(M2)同比增速也顯著下降，已經接近2000年以來低點。
經濟活動需要資金支持，但在流動性偏緊的情況下，9月份工業和消費卻出現反彈，投資仍保持了較高增長，這種不匹配現象增加了對經濟形勢判斷的難度。
今年以來，工業生產增速在6月份曾出現過一次反彈，之后重回降勢，9月份再次反彈能否持續？中金公司首席經濟學家彭文生表示，由于外部需求疲弱，國內資金供求緊張，預計規模以上工業增加值增速將會再度走低。
相對于經濟形勢的迷離，經濟學家們對未來通脹和出口走勢判斷則較為一致。普遍認為，到12月份CPI同比增長將回落至4.5%左右；出口增速受歐美經濟放緩影響仍會進一步下降。
重工業拉動 工業反彈難持續
新增信貸和貨幣供應量增速仍在持續下降，流動性環境依然偏緊。
從歷史經驗看，三季度信貸投放節奏一般呈現季初較少、季末較多的特點。據海通證券測算，2006年1月-2011年8月，平均每年第三季度7月、8月、9月3個月信貸投放占全年的比例平均分別為6.1%、6.4%、7.1%。
按照上述經驗數據，以全年7.5萬億元的新增貸款計算，今年9月份的新增貸款規模在5300億元左右是正常的，但實際上只有4700億元，明顯比往年平均水平偏少了。
歷史上M1的四次低點分別是：亞洲金融危機之后1998年6月的8.7%，2002年1月的9.5%，2005年3月的9.9%和金融危機后2009年1月的6.7%。2011年9月末，M1同比增長只有8.9%，已經接近歷史最低水平。
海通證券高級宏觀分析師李明亮認為，M1基本探及底部，觸及了實體經濟運行所需流動性的底線。“本輪宏觀調控對貨幣供應的控制基本可以宣告成功，通脹在未來6個月呈逐步下行的趨勢，貨幣政策已經沒有再緊的必要。”
三季度GDP增長速度進一步下降，反映了緊縮的貨幣政策對總需求的抑制作用，目前的流動性偏緊會對未來的經濟增速產生多大影響呢？
9月份的經濟活動數據似乎與流動性偏緊的格局并不相符。9月規模以上工業增加值同比增長13.8%，較8月份反彈了0.3個百分點，從細項指標中可以看到，這種反彈源于重工業。9月重工業同比增長從8月份的13.5%明顯上升至14.3%，而輕工業增長則從8月份的13.4%下降至12.8%，重工業是拉動9月工業加速增長的主要動力。
對此，西南證券研發部總經理王劍輝向本刊記者表示，工業增速高于14.5%才能稱為趨勢性的轉變，年初以來，工業基本保持下滑態勢，9月份工業增長仍維持在13%-14%之間，并不能就此判斷流動性與實體經濟背離。
王劍輝進一步解釋了貨幣與工業的關系，“工業與貨幣之間會存在時滯，企業一般先拿到錢才生產，表現在數據上則為資金緊張之后，工業生產增速才會放緩。因此，9月份工業增速屬于暫時性反彈，10月將重新回落。”
另外，由于銀行表外業務的增加，M2存在低估。瑞銀證券宏觀分析師章俊認為，過去一年來銀行和存款機構有強烈的動機將正常的表內銀行信貸轉移出去，傳統的人民幣新增貸款和M2都無法全面、客觀地反映經濟中真實的貨幣狀況。“融資環境并沒有市場想象中那么差。”
就9月而言，M1、M2同比增速下滑是由于基礎貨幣減少所致，而基礎貨幣減少則是由于外匯占款下降。“如果未來外匯占款繼續下降，將會繼續壓低貨幣增速，不排除下調存款準備金率的可能性。”章俊告訴記者。
不過，王劍輝判斷，“由于目前通脹依然處在高位，9月份CPI同比增長仍達6.1%，宏觀經濟的基調暫時不會改變。”
歐債危機重挫出口 明年初或有刺激政策
相對于內需有所反彈，外需卻顯示出了明顯的疲軟。9月份中國出口同比增長17.1%，較8月份的24.5%下降了7.4個百分點。其中，據高盛測算中國對歐盟的出口同比增速從7、8月份的22.3%驟降至9.8%。
歐美債務危機對中國出口已經造成了一定程度的影響，歐洲對中國的負面影響似乎更大一些。而美國經濟的韌勁相對較好，9月份中國對美出口同比增速僅略微回落0.9個百分點。
一國進出口額的高低由價格和數量因素決定，出口增速的下降是由數量還是價格因素所致？商務部及中國機電產品進出口商會的相關人士在接受本刊記者采訪時表示，數量因素是導致出口放緩的主要原因。
他表示，9月份電子信息產品出口價格與8月份并無明顯差別，但出口增速卻大幅下降。在歐洲債務危機的陰霾下，歐盟需求的走弱已經成為共識。“被視為'中國外貿風向標'的廣交會上，出口歐洲訂單量在大幅減少。”
我們發現，9月份的出口增速與5、6月份相當，但造成的原因卻不同。安信證券宏觀分析師尤宏業表示，中國對歐盟、巴西和俄羅斯等國家的出口增速9月份出現很大的滑落，但對亞洲新興經濟體和北美的出口并沒有大的變化。在5、6月份時，中國出口的減速更多是受到日本供應鏈中斷的影響，而近期出口的下滑，更多是因為歐債危機對歐元區需求的打擊以及商品價格的快速回落。
歐美經濟影響外需，但減少程度仍難定論。“目前尚不能確定中國出口增速是否進入下滑通道。”高盛中國經濟學家宋宇認為，“貿易數據通常波動較大，尚需更多的數據方能判斷9月份數據是否體現了根本增長勢頭的改變。”
但宋宇同時表示，出口同比增速在一個月內下降7個百分點會加劇政府對于未來經濟增長的顯著擔憂。
瑞銀證券則更為悲觀，認為未來12個月中國經濟增長的最大風險來自全球經濟的減速或衰退。將中國2012年的出口額增速預測從12%下調至5%，并將實際出口量預測從9%下調至6%。“預計四季度中國GDP同比增長8%，
12月中央經濟工作會議中會對政策基調轉向，明年年初或會有一波小幅經濟刺激政策。”
