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海外企業退市在法律上有何難點，以及PE基金在投這樣項目時應有怎樣的考量，企業退市后是回歸A股還是去香港上市？針對這些問題，記者分別采訪了紀源資本合伙人卓福民和錦天城律師事務所合伙人章曉洪律師。
原在上海上市，后回歸A股上市的第一單——南都電源，其法律事務，就是章曉洪律師做的。
“大部分還是回H股上市”
《21世紀》：卓總，您做過海外上市公司退市的項目嗎？
卓福民：沒有做過，但有幾個在看，還在談。
《21世紀》：這些企業，退市后更多是在H股還是A股上市？
卓福民：這個要看行業，大部分企業還是會去香港上市，畢竟拆海外結構比較麻煩。如果A股市場對這個行業更熟悉、更了解，我們可能會多花一點時間，回A股IPO。
舉例來說，中草藥在美國比較難得到投資者認可，他們對中草藥不了解，覺得科學性不夠，成分療效沒法說清楚。這個行業在H股要好一點，但一般來說也有類似問題。但這個拿回A股上，就非常受歡迎。如果是知名品牌或者能列入醫保目錄，回A股上市就更為有利。
《21世紀》：回H股還是A股，會不會考慮盈利的問題？A股監管層和投資者，可能都更看重企業過去三年的盈利情況。
卓福民：我覺得，盈利不是重點。重點考慮的還是行業。比如說像消費品、農業，還有一些制造業，像這樣的行業如果規模不夠，并不適合在美國上市，回A股比較好。
《21世紀》：退市的法律程序比較麻煩，如果還要拆海外結構回A股上市，就更為麻煩。那如果退市完，A股和H股的市盈率就沒這么高了，怎么辦？
卓福民：那就要分析，有些項目是不是能做？不是說所有的企業都可以拆的。
《21世紀》：做這樣的項目時，會不會用到杠桿？
卓福民：并購基金可能會加杠桿。但各家基金情況不同，有的基金用杠桿很少，或者不用杠桿。甚至有基金會禁止用杠桿。用了杠桿，風險和收益都會增大。
《21世紀》：現在有很多中國概念股在美國被獵殺，或者正在訴訟中，對這些企業的審查更嚴格嗎？
卓福民：我的看法是對這類企業要小心。監管層的角度，像聯交所不會刻意“從重從嚴”來審核，但可能會要求它們提交更多材料，來證明其財務狀況。
《21世紀》：由于中國概念股很多被獵殺，許多中國企業想回國上市；同時，由于現在PE行業錢多項目少，所以創投基金有動力找這樣的項目。那促成目前的海外企業回流潮，到底哪個因素影響更大？
卓福民：應該說供求兩方面共同促成。從企業的角度來說，在某一個市場上，其股價表現不好，且可能沒有再融資的機會，就會想去一個更受認可的市場。而PE和VC擅長價值發現，當發現某些企業價值低估時，就會“抄底”并以正常價格賣出。
退市也會碰到釘子戶
《21世紀》：章律師，海外上市企業退市難在哪里？
章曉洪：退市要用現金去把所有小股東的股份購買回來，第一個難點要有資金儲備，很多大股東實際上是沒那么多錢的。第二個難點必須走很多法律程序。上市公司是公眾公司，要開股東大會，要公告，要報當地證監會及交易所審批。
《21世紀》：私有化的方式主要有幾種呢？
章曉洪：常見的有兩種。有一種回購是由公司出面回購。上市公司先回購小股東手中的股份，然后走減資程序，注銷股份。另一種方式是，由大股東出面回購，購買小股東的股份。當公司股東從公眾股東變成少數股東時，就成為私人公司了。第一種方式更麻煩一些。這么多法律程序。如果股東不同意，就要去溝通。
《21世紀》：一般私有化的企業，股票流動性很差，那小股東是不是更愿意接受回購？因為反正拿在手里也賣不出去。
章曉洪：這其實就是個回購價格的問題。回購價格問題，一般我們來操作，一個參照，是前一個月或前半年的市價。在這個基礎上，略微給一些溢價，小股東會更容易同意。有時還是有些小股東答應起來沒那么爽快，因為現在金融危機剛過去，有些股東會認為現在股票是最低點，以后會往上走的。
《21世紀》：退市需要征求所有股東同意嗎？
章曉洪：各地交易所有所不同。但原則上，2/3股東同意，也就可以退市了。但你要回購所有股東的股票，就得每一個股東都同意了。
《21世紀》：也就是說，有不愿意回購的股東，可以當“釘子戶”？
章曉洪：的確是可以。這樣的話，往往這些股東占的股數很小，哪怕是釘子戶，你要付出的代價也很有限。如果一直不退，就讓他當外資股東。麻煩的地方在于：萬一以后你要回中國上市，他不同意，你就很難操作。大部分人都會支持中國上市。但我們也碰到有外資股東，因為對中國法律不熟悉，還是希望企業在海外上市。他們認為海外市場低迷是短暫的，中國市場不可能永遠這么熱。
《21世紀》：如果是回A股上市，還要拆海外結構，這個是不是更麻煩？
章曉洪：這個要分限制性行業和非限制性行業。像限制性行業，如互聯網，當初海外上市時，上市主體跟境內運營主體就是協議模式，這種就是拆協議模式。
如果是非限制行業，一般海外上市時，當地交易所是不允許用協議模式的。比如香港聯交所，你上市主體必須百分百控股運營主體。那要回國內上市，這個海外上市主體是境外公司，是“假外資”，目前按照我們的了解，證監會會要求把“假外資”改回內資或者由中方控股的中外合資企業，那就得由境內公司去收購這個海外上市主體。不過，這樣就要進行股權重組和股東重組，改起來就會很復雜。
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