|
自某海洋運輸公司在2008年年報中公布該公司干散子公司持有的遠期運費協(xié)議（FFA）期內(nèi)產(chǎn)生40多億元浮虧以后，引起了業(yè)內(nèi)和監(jiān)管機構(gòu)的高度關(guān)注。一時間，有關(guān)某海洋運輸公司FFA交易是套保還是投機的話題，成為了關(guān)注的焦點。
某海洋運輸公司于2009年5月初,
發(fā)表了對于2008年年報的補充說明公告。在這份公告中有一半以上的篇幅，都是關(guān)于遠期運費協(xié)議(FFA)的交易以及其會計處理方法的說明。公告強調(diào)，某海洋運輸公司在FFA上的虧損，并非由于投機所致，而是正常的套期保值交易。
無獨有偶，航運指數(shù)的大漲發(fā)生在高盛等國際金融機構(gòu)進入這個市場之后。而高盛這些金融機構(gòu)已經(jīng)成為航運指數(shù)市場的主要參與者，也是像某海洋運輸公司這樣的遠洋運輸公司的交易對手。
我仔細研究之后發(fā)現(xiàn)，某海洋運輸公司的解釋和說明不但不支持其聲稱的套期保值，相反，反倒讓人更懷疑這些交易是投機行為。
下面，我們首先對相關(guān)航運知識做一下簡介，對FFA如何實現(xiàn)套期保值功能作一個分析，然后結(jié)合某海洋運輸公司的年報和公告論證為什么某海洋運輸公司的FFA交易不是套期保值。
COA與FFA
在某海洋運輸公司的補充說明公告中，一直試圖通過在COA和FFA的運營天數(shù)之間建立匹配關(guān)系，來說明FFA合約的套期保值特性。要判斷這種邏輯的真?zhèn)危覀兪紫刃枰私釩OA和FFA。
1. 包運租船合約(COA)
包運租船合約（Contract of
Affreightment，COA）是船東（ship-owner）與貨主（charterer）簽訂的一種租船合約。約定船東用自己的船，按事先約定的時間，以約定的價格，將貨主的貨物運送到指定的地點的租船協(xié)議。COA作為一種只確定承運貨物的數(shù)量及完成期限，不具體規(guī)定航次數(shù)和船舶艘數(shù)的一種租船方式，有利于航運公司調(diào)配船舶，從而更加經(jīng)濟,也有利于航運公司和貨主之間開展較為長期的合作，在運費價格波動比較大的情況下，減少貨主經(jīng)營的不確定性。
COA已經(jīng)成為國內(nèi)大型鋼鐵公司和煤炭公司最為常用的一種租船方式。寶鋼2009年70%以上的鐵礦石是通過COA合約完成航運的。
一般COA為長期（1年或以上）合約，而且運價是定好的。因此在COA合約的執(zhí)行過程中，靠租船來執(zhí)行COA的運輸公司面臨運費價格波動的風(fēng)險。2.
遠期運費協(xié)議（FFA）
航運業(yè)的風(fēng)險性，不僅在于船舶航行安全的風(fēng)險因素，更體現(xiàn)在航運市場運費價格的波動性給參與者帶來了巨大的經(jīng)營風(fēng)險。這一點在干散貨航運市場尤為突出，由于干散貨運輸屬于不定期船舶運輸，加之市場集中度較高，對于供求關(guān)系的變化非常敏感。
反映干散貨運費市場行情的權(quán)威指數(shù)，就是近期被高度關(guān)注的波羅的海干散貨指數(shù)(Baltic Dry Index,
BDI)。BDI指數(shù)是對主要航線的即期運費(spot
freight)加權(quán)計算而成，集中反映了全球干散貨航運業(yè)供求關(guān)系的變化。
BDI指數(shù)在2008年走出了最富戲劇性的曲線，在上半年創(chuàng)出11793點的歷史新高以后,經(jīng)過下半年的一路重挫，最終報出774點的2008年收盤價，與7個月之前的歷史最高點相差了11000點，跌幅超過90％。
面對周期性強、波動頻繁的即期市場，遠期運費協(xié)議（FFA）應(yīng)運而生。遠期運費協(xié)議(Forward Freight Agreement,
FFA)是以航運運費為標(biāo)的物的遠期協(xié)議。FFA與BDI的關(guān)系類似于股指期貨和股指的關(guān)系，在FFA交易中，買賣雙方達成一種遠期運費協(xié)議，協(xié)議規(guī)定了具體的航線、價格、數(shù)量、交割日期、交割價格計算方法等。在交割日期時，雙方收取或支付到期市場價格（依據(jù)BDI指數(shù)進行計算）與合同約定價格的運費差額。若合同價格大于交割價格，買方支付運費差額現(xiàn)金給賣方，反之亦然。
FFA市場有場內(nèi)市場和場外市場兩部分。近年來，由于國際投行的介入，場外市場異常活躍，成交量在高峰期遠遠高于場內(nèi)市場，成為FFA交易的主要市場。
FFA的套期保值應(yīng)用
FFA作為一種以運費掛鉤的期貨價格指數(shù)，可以作為船東運費管理的工具，起到套期保值的功能。舉一個簡單的例子來說明：
假設(shè)某海洋運輸公司在3月份與寶鋼簽訂了9月份運輸鐵礦石的COA合約。合約規(guī)定，某海洋運輸公司負(fù)責(zé)在9月內(nèi)，從澳大利亞運輸X噸鐵礦石到達上海，運費為Y元/噸。在這個COA合同中，某海洋運輸公司所獲得的運費收入是固定的（X*Y）。如果某海洋運輸公司預(yù)計9月份運力較為緊張，需要通過租入運力來完成這個合約，那么租船的費用將成為這筆COA合約中的成本。如果某海洋運輸公司在合約簽訂后隨即買入噸位、航線與COA內(nèi)容相同的，九月份交割的FFA合約，合約的買入價格為1000美元/天，則針對這筆COA合同，F(xiàn)FA合約起到鎖定運營成本的套期保值作用。
在此還需要特別說明的是，通過FFA來為租入運力成本套期保值的操作，符合對沖會計法(Hedge Accounting),
即在相同的會計期間內(nèi)，F(xiàn)FA合約上公允價值的變動可以與被套期項目（租入運力成本）的損益變動沖銷匹配起來。這樣的會計處理方法體現(xiàn)了套期保值的有效性，平抑了市場波動對公司利潤帶來的影響。
某海洋運輸公司披露的FFA交易不是套期保值交易
1.待執(zhí)行COA合約的運營天數(shù)與待結(jié)算FFA合約的運營天數(shù)沒有直接對沖關(guān)系。
在2009年5月9日補充說明公告中，某海洋運輸公司通過FFA與COA合同的運營天數(shù)的匹配情況，來證明其FFA交易的套期保值功能。該補充說明中提到，截至2008年末，某海洋運輸公司未結(jié)算的FFA運營天數(shù)為16000多天，未執(zhí)行的COA合同的運營天數(shù)為18000多天。由于未結(jié)算FFA運營天數(shù)小于未執(zhí)行COA的運營天數(shù)，某海洋運輸公司由此認(rèn)為該公司FFA的交易符合套期保值功能。
按某海洋運輸公司的說法，現(xiàn)有的FFA合約和COA合約構(gòu)成套期保值。若此說法成立，那么這些FFA合約的市值損失應(yīng)該以對沖會計處理，合約的市值損失應(yīng)該體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表中，而不是損益表。但是實際上，某海洋運輸公司在這些FFA上的市值損失是體現(xiàn)在損益表中，說明現(xiàn)有的FFA合約和COA合約沒有形成套期保值。
某海洋運輸公司提供了一個非正式的說法，之所以沒有符合對沖會計，是因為部分COA合約被取消，導(dǎo)致FFA出現(xiàn)單邊敞口。但是，在補充說明公告中，明確指出，截止到2008年底，未結(jié)算的FFA運營天數(shù)為16000多天，未執(zhí)行的COA合同的運營天數(shù)為18000多天。未結(jié)算FFA運營天數(shù)小于未執(zhí)行COA的運營天數(shù)。這說明，不存在COA被取消導(dǎo)致FFA單邊敞口的問題。
事實上，某海洋運輸公司試圖以FFA合約和COA合約運營天數(shù)的匹配情況，說明現(xiàn)有FFA合約屬于套期保值交易的邏輯本身就是錯誤的。FFA合約只可能與COA合約執(zhí)行中需要依靠租入船來完成的那部分租入運力成本形成套保關(guān)系，而不能和整個COA合約的運力形成套保，更不能簡單地和COA合約本身形成套保關(guān)系。更具體地說，F(xiàn)FA合約所對應(yīng)的被套期保值項目應(yīng)該是為執(zhí)行COA合約而簽訂的租入船合約的成本。假設(shè)一個COA合約，需要由10條船完成運輸，其中5條屬于自有船只，5條屬于租入船只，那么FFA合約只應(yīng)對沖5條租入船只的運力而產(chǎn)生的租入成本。
由此分析，某海洋運輸公司通過比較COA和FFA運營天數(shù)的匹配情況，來判斷是否是套期保值交易的邏輯是不成立的。
2.在2008年年報中，F(xiàn)FA合約沒有被確認(rèn)為套期保值。
某海洋運輸公司在年報中闡述，根據(jù)公司對套期保值有效性的持續(xù)評估，如果確認(rèn)套期保值的有效性在80%～125%，被視為高度有效。公司對于套期保值的會計處理為現(xiàn)金流量套期。現(xiàn)金流量套期的處理辦法為：
套期工具利得或損失中屬于有效套期的部分，計入股東權(quán)益，其金額按照下列兩項的絕對額中較低者確定：套期工具自套期開始的累計利得或損失；被套期項目自套期開始的預(yù)計未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值的累計變動額。
套期工具利得或損失中屬于無效套期的部分，計入當(dāng)期損益。
但是，某海洋運輸公司在年報中，并沒有就有多少FFA頭寸屬于有效套期，有多少FFA頭寸屬于無效套期保值做出明確的說明。而且所有有關(guān)FFA合約公允價值的變動，均被計入當(dāng)期損益，體現(xiàn)在合并利潤表中。在合并所有者權(quán)益表中，并未體現(xiàn)FFA合約價值的變化。
也就是說，某海洋運輸公司將FFA全部確認(rèn)為無效套期。
這里暴露了一個矛盾。如果某海洋運輸公司通過購入FFA合約，對租入運力的合同做了套期保值，那這部分租入船合同的價值變動為什么沒和FFA合約的公允價值變動形成對沖，做沖抵呢？在FFA合約和被套期項目（租入船合約）上同時計提虧損，說明FFA頭寸與租入船成本沒有形成對沖關(guān)系。
正常情況下，如果租入的運力是浮動價格，就需要通過FFA等工具進行風(fēng)險對沖。如果租入的運力是固定價格，則不需要對沖風(fēng)險。
某海洋運輸公司對租入運力確認(rèn)了55億元的預(yù)計負(fù)債，說明這部分運力是按固定價格租入的。因為如果是按浮動價格租入的話，BDI下跌，這部分租船的成本也會同步下降，也就不會產(chǎn)生預(yù)計負(fù)債。這種情況下，購買的FFA合約自然沒有任何套期保值功能。
疑問和迷霧
通過以上分析，我們認(rèn)為FFA作為運費衍生工具，可以作為船運公司運費風(fēng)險管理工具，起到套期保值功能。盡管某海洋運輸公司一再表示，公司所做的FFA合約是為了鎖定租入運力成本的套期保值交易，但是在公司年報中，F(xiàn)FA合約沒有以會計對沖方法處理，而是以交易性金融資產(chǎn)的公允價值變動被計為當(dāng)期損益。這樣的會計處理方法，正揭示了某海洋運輸公司FFA合約并非套期保值交易。此外，報表中還體現(xiàn)出公司現(xiàn)有的敞口租船合約沒有和FFA形成套保對沖關(guān)系，更說明了FFA合約沒有為公司主營業(yè)務(wù)起到套期保值的功能。
既然某海洋運輸公司開展的FFA業(yè)務(wù)不符合套期保值要求，不能按對沖會計處理，那為什么某海洋運輸公司卻在公告中說自己是套期保值呢？某海洋運輸公司是怎樣進入這些場外市場、交易這些場外衍生品合約的呢？是自己主動投機還是國際金融大鱷的引誘和欺詐？這些交易對手到底是誰？這些關(guān)鍵的問題直到現(xiàn)在為止還沒有答案。某海洋運輸公司沒有公布這些本該披露的信息，某海洋運輸公司的交易對手在賺得巨額利潤后也不愿聲張。這些關(guān)鍵問題如果不能澄清，我們的企業(yè)將來還會再上當(dāng)、再虧損。
|