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2009年以來，美國國債收益率和債券價(jià)格波動(dòng)日益明顯，而奧巴馬政府龐大的經(jīng)濟(jì)振興計(jì)劃，更是讓外界對持有美國國債最多的中國態(tài)度產(chǎn)生聯(lián)想，此時(shí)，投資于美國國債的巨額中國外儲(chǔ)面臨著越來越大的挑戰(zhàn)。在這樣的條件下，如何實(shí)現(xiàn)中國外匯儲(chǔ)備的保值與增值？
一
問：近期，美國國債的收益率和債券價(jià)格都出現(xiàn)了明顯波動(dòng)，您認(rèn)為影響美國國債市場的因素有哪些，對于美國國債的未來走勢怎樣看？
陳志武：從去年9月中到去年年底，美國國債價(jià)格上漲很多，這是因?yàn)橥顿Y者都受金融危機(jī)的恐慌影響，要找投資避風(fēng)港。但是，正如我去年11月、12月講到的，隨著美國政府救經(jīng)濟(jì)、救金融機(jī)構(gòu)的舉措力度加大，美國政府要發(fā)行的國債必然要大量增加，會(huì)需要多發(fā)15萬到2萬億美元國債，這必然意味今后美國國債價(jià)格要下跌、利率要上升。從今年初到現(xiàn)在，美國國債價(jià)格總體上在下跌，這種趨勢還要持續(xù)。
問：中國作為目前最大的美國國債持有國，如何管理好所持的美國債券投資組合？
陳志武：去年我就主張中國應(yīng)降低所持美國國債的比重，而增加股權(quán)和資源的投資比重，現(xiàn)在來看這種投資組合的調(diào)整更有必要。
第一，奧巴馬的救市、救經(jīng)濟(jì)方案需要發(fā)大量的國債，這對現(xiàn)在的美國國債持有者不利；第二，等這一階段的金融危機(jī)緩和以后，銀行以及其他金融機(jī)構(gòu)的放貸與投資肯定要上升，這也是各種經(jīng)濟(jì)救助計(jì)劃的目的所在。到那時(shí)，現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)以及其他國家的零利率或者準(zhǔn)零利率政策會(huì)給經(jīng)濟(jì)帶來通貨膨脹壓力，這對美國國債的投資者而言很糟糕，這些投資者會(huì)出現(xiàn)損失。
第三，最近幾個(gè)月會(huì)是美國股市探底的時(shí)期，這意味許多美國高科技、金融類、銷售行業(yè)等跨國公司的股權(quán)價(jià)格很低，投資價(jià)值很高，機(jī)會(huì)越來越好。
再次，就是石油、天然氣以及許多礦產(chǎn)資源的價(jià)格都被打得很低，雖然全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)在短期內(nèi)會(huì)繼續(xù)抑制對這些資源類產(chǎn)品的需求，但以更長遠(yuǎn)的眼光來看，目前正是增持各類資源企業(yè)和資源的好時(shí)機(jī)。
最后，美國的房地產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)下跌不少，但在多數(shù)州房地產(chǎn)價(jià)格還沒有到底。雖然奧巴馬的舉措會(huì)減少房價(jià)繼續(xù)下跌的壓力，但這一調(diào)整的過程還沒有結(jié)束，所以，現(xiàn)在還不是投資美國房地產(chǎn)的時(shí)候。
二
問：如何從根本上解決我國外匯儲(chǔ)備“困局”，即解決一方面外匯儲(chǔ)備不斷增長，另一方面海外投資又接連虧損的局面？
陳志武：這可以從幾方面看。第一，從長遠(yuǎn)看，問題的根源在于過度依賴出口的中國經(jīng)濟(jì)模式，而之所以必須高度依賴出口，又是因?yàn)橹袊馁Y產(chǎn)財(cái)富過多地集中在國家手里，過多收入通過征稅進(jìn)入政府手里，使國內(nèi)民間消費(fèi)的相對水平不斷下降，抑制國內(nèi)需求的增長。而由政府掌握這么多財(cái)富、收入使用權(quán)的結(jié)果，就是使得中國經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)能不斷膨脹，反過來強(qiáng)化中國經(jīng)濟(jì)對出口的依賴度，導(dǎo)致更大的外貿(mào)順差和外匯儲(chǔ)備，使外匯儲(chǔ)備困局惡化。
所以，從根本上改變這一困局的結(jié)構(gòu)性改革辦法在于，改變“國富民窮”的局面，這包括將國有資產(chǎn)股權(quán)分給老百姓，降低各類稅率。關(guān)于國有資產(chǎn)的民營化改革，可以考慮通過成立國民權(quán)益基金，將國有資產(chǎn)注入其中，然后把基金的股份均分給13億人，或者通過直接送股的方式，這些是我從去年年初就一直提倡的事情，因?yàn)橹挥羞@樣才可以為中國民間消費(fèi)提供更多不斷增長的財(cái)產(chǎn)與收入基礎(chǔ)，國內(nèi)消費(fèi)增長之后，出口順差就會(huì)減少，外匯儲(chǔ)備的困局也將得到緩和。
第二，在政府經(jīng)濟(jì)救助結(jié)構(gòu)上，中國必須改變目前繼續(xù)側(cè)重基礎(chǔ)設(shè)施和大型工業(yè)項(xiàng)目、大型行業(yè)的做法，因?yàn)檫@些舉措的最終結(jié)果仍將是繼續(xù)提高中國的物質(zhì)生產(chǎn)能力和運(yùn)輸能力，強(qiáng)化產(chǎn)能過剩，對出口過度依賴的困局。最近幾個(gè)月開始的“家電下鄉(xiāng)”、住房按揭貸款利息折扣等措施，在效果上提升了居民對工業(yè)產(chǎn)品、房地產(chǎn)的消費(fèi)需求，而這些刺激消費(fèi)的舉措才應(yīng)該是經(jīng)濟(jì)救助計(jì)劃的重點(diǎn)。通過這些政策調(diào)整來增加國內(nèi)消費(fèi)、減少對出口的依賴，這也會(huì)緩解外匯儲(chǔ)備的壓力。
第三，進(jìn)一步放開個(gè)人和家庭購買外匯、到海外投資的空間和機(jī)會(huì)。很多人會(huì)說中國個(gè)人的海外投資理財(cái)經(jīng)驗(yàn)較少，這個(gè)觀點(diǎn)沒錯(cuò)，但是，總得有個(gè)開始。而且不同人的經(jīng)歷、偏好和需要都不同，現(xiàn)在對海外投資理財(cái)產(chǎn)品的一刀切卡緊，把那些有能力、有需要選擇各類海外投資品種的人也限制住了。由此，讓那些可以幫助國家分?jǐn)偼鈪R儲(chǔ)備壓力、外匯風(fēng)險(xiǎn)的人也無能為力，結(jié)果是國家把所有這些風(fēng)險(xiǎn)都自己承擔(dān)了，這非常不利。
第四，鼓勵(lì)更多民營企業(yè)走出去投資，通過設(shè)立類似非洲發(fā)展基金這樣的專項(xiàng)基金去鼓勵(lì)民營企業(yè)走出去。以前，有的民企走出去不太成功，但這是能理解的，也該是預(yù)料之中的。當(dāng)年，英國跨國公司、美國跨國公司也都經(jīng)歷了很多挫折，這些學(xué)費(fèi)總是要交的。實(shí)際上，最近幾年，不管從哪方面看，中國企業(yè)對海外市場、海外投資、海外經(jīng)濟(jì)的了解和經(jīng)驗(yàn)積累都非常多，進(jìn)展非常快，所以，對長遠(yuǎn)的發(fā)展，我是很樂觀。互聯(lián)網(wǎng)以及各種各樣的會(huì)議正在大大縮小中國企業(yè)走出去過程中要交的學(xué)費(fèi)。
最后，中投公司的運(yùn)作應(yīng)該得到肯定。在不到一年半時(shí)間里，從無到有，已經(jīng)建立了這么好的團(tuán)隊(duì)，這非常不容易。沒有人愿意看到虧損，但是，我們應(yīng)該公正客觀看中投的投資業(yè)績。他們在次貸危機(jī)中成立，開始做的兩筆投資從當(dāng)時(shí)看應(yīng)該是好的選擇，那時(shí)候誰又知道幾個(gè)月之后次貸危機(jī)會(huì)演變成為全方位的金融危機(jī)？
做投資決策時(shí)，你只能根據(jù)當(dāng)時(shí)所能知道的信息做出盡可能好的決策，你難以做出幾個(gè)月后掌握更多信息時(shí)再看也是最好的選擇，做投資、做實(shí)業(yè)的都知道這一點(diǎn)。當(dāng)然，事后看，中投公司成立的時(shí)間確實(shí)沒法更糟了，一開始就進(jìn)入上世紀(jì)30年代以來最大的一次全球金融危機(jī)！
但是，成立中投公司是正確的，總得有個(gè)開始，而開始總會(huì)很難。從長遠(yuǎn)看，剛開始碰到一些挫折或許更有利于發(fā)展。作為主權(quán)基金，他們的運(yùn)作很難，各個(gè)國家都盯著他們，各個(gè)國家都給他們很大的政治壓力，這確實(shí)給決策過程帶來難處，也會(huì)影響到投資業(yè)績。
三
問：溫家寶總理近期也提出，可以考慮拿出部分外匯儲(chǔ)備來用作刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)。您覺得是否具可行性？具體應(yīng)如何操作？
陳志武：從技術(shù)上講，因?yàn)檫@些外匯不能拿到國內(nèi)買賣東西，所以，外匯儲(chǔ)備被直接用來刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的途徑受到的限制較多。這些外匯儲(chǔ)備已經(jīng)被用來發(fā)行過不同形式但等值的人民幣流動(dòng)性，所以，如果國家為了刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)而把這些外匯再用來換一次人民幣，那等于是變相轉(zhuǎn)移老百姓手中的財(cái)富，讓他們手中的人民幣財(cái)富實(shí)際貶值，這反而會(huì)降低老百姓的消費(fèi)需求，給國內(nèi)經(jīng)濟(jì)幫倒忙。
剩下的差不多只有三種可能的做法。一種是由國家拿這些外匯去國外買基礎(chǔ)設(shè)施建筑材料、廠房車間設(shè)備、能源和其他自然資源等，用這些直接提供給國家建設(shè)項(xiàng)目，以此減少政府為公家項(xiàng)目融資的必要性，這間接把更多銀行貸款、民間儲(chǔ)蓄留給民營企業(yè)和家庭個(gè)人，增加對后者的資金支持。也就是說，如果目前的這四萬億元經(jīng)濟(jì)救助開支都來自國內(nèi)人民幣資金，那必然會(huì)吸走太多的社會(huì)資金，讓民企、中小企業(yè)融資更加雪上加霜；而如果國家能用一些外匯去進(jìn)口這些項(xiàng)目的材料、設(shè)備需求，會(huì)減少這四萬億元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃對中小企業(yè)的融資擠壓。
第二種辦法，對于需要進(jìn)口設(shè)備、物資、能源的國內(nèi)企業(yè)特別是中小企業(yè)，國家用外匯給它們提供低息貸款，這些企業(yè)以后用人民幣或者外匯還款。這樣，在中小企業(yè)融資難的局面下，外匯儲(chǔ)備可以按這種不造成人民幣貶值的方式在國內(nèi)流動(dòng)起來，給中小企業(yè)帶來資金支持，保障或增加國內(nèi)就業(yè)。我個(gè)人覺得，這是利用外匯儲(chǔ)備保就業(yè)、增就業(yè)、刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的最好辦法。
第三種辦法，把外匯儲(chǔ)備分給老百姓，讓他們自己去國外買東西，或者去旅游，這是張維迎教授的建議。從還富于民的角度講，我當(dāng)然同意，因?yàn)檫@些外匯儲(chǔ)備實(shí)際上是中國人的勞動(dòng)、資源、環(huán)境、權(quán)利被變現(xiàn)的結(jié)果。如果要讓這種做法刺激國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)，尤其是國內(nèi)消費(fèi)，就必須允許其他人、企業(yè)和銀行從老百姓手里購買分下去的外匯，然后讓老百姓拿人民幣在國內(nèi)消費(fèi)。否則，如果老百姓拿到外匯只能在境外購物，短期內(nèi)，這不會(huì)刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)或保障國內(nèi)就業(yè)。
問：是否可以將上述部分外匯儲(chǔ)備用于設(shè)置相應(yīng)的投資基金？在規(guī)模、資本金分配、投資產(chǎn)業(yè)方向等問題上，您如何看？
陳志武：關(guān)于戰(zhàn)略性的、具體產(chǎn)業(yè)性的投資，國家開發(fā)銀行、不同的大型國企以及民企都在相應(yīng)行業(yè)進(jìn)行選擇性的投資，這種布局也正在成形之中，沒必要再由國家成立境外產(chǎn)業(yè)基金。至于財(cái)務(wù)性投資方面，中投公司就能夠勝任這種工作，他們已經(jīng)對海外各類專業(yè)投資基金，包括私人股權(quán)基金、避險(xiǎn)基金、公眾股權(quán)基金、債權(quán)基金、資源基金，進(jìn)行了多方面的分析和盡職調(diào)查等。由于剛才我們講到的原因，管理層前段時(shí)間增加了對中投公司新投資的限制，但是，我覺得，現(xiàn)在應(yīng)該放開中投公司的手腳，由他們?nèi)ヌ暨x不同的基金管理公司，將部分投資外包給那些有多年經(jīng)驗(yàn)的基金公司。相比于美國國債市場下跌的前景，從中長期看其他投資品種的回報(bào)會(huì)更好。
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